USST_Arts_112040584 基于SHIBOR成为我国基准利率可行性研究

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基于 SHIBOR 成为我国基准利率

可行性研究

摘要

近年来，随着我国经济发展和金融改革的重大进步，利率市场化的步伐也

逐渐加快。利率市场化是要最终建立一个以基准利率为引导，多层次、能够充分

体现货币市场资金供求关系和反应央行货币政策意图的利率体系，其中最关键

的问题就是确定一个业界一致认可的核心利率。2007 年 1 月 4 日，上海市银行间

同业拆放利率（SHIBOR）应势推出，作为我国基准利率培育，这是利率市场化

的重要成果，也是实现利率市场化的重要基础。

本文采用定性、定量相结合的方法研究了 SHIBOR 近 6 年来的运行状况。定性

方面，通过比较 SHIBOR 与国内、外成熟的基准利率分析 SHIBOR 的市场性、可控

性、可测性等基本属性；定量方面，一方面通过 SHIBOR 的统计研究分析其各期

限品种利率的运行情况，另一方面通过 SHIBOR 与我国货币市场资产价格的联动

性研究，分析了 SHIBOR 的基础性。研究结果表明：SHIBOR 短端利率品种在品种

间交互相关性，与其他利率关联性、市场性等方面都优于长端利率品种；基本属

性方面，SHIBOR 的市场性、可控性、可测性、基础性都具备基本利率的特质，波

动性方面与国外成熟利率有一定差距，预测性方面，由于 SHIBOR 推出较晚未做

回归分析，没有得出进一步的结论。

以上研究结论表明 SHIBOR 是我国利率市场化进程中关键的一步，SHIBOR 的

正式运行有着至关重要的作用，但是要成为官方基准利率，SHIBOR 仍然存在一

些需要改进的地方。首先，尝试改变目前的定价机制，扩大以 SHIBOR 为基准的

定价范围，进一步加大培养力度，提高 SHIBOR 各期限品种的市场活跃度；其次，

优化 SHIBOR 报价机制，尝试隔夜拆借按照 SHIBOR 报价的隔夜利率交易，提高

报价的精确度和可行度；最后，从长期来看，需从规范报价、加强监测分析、完

善举报制度等的方面加大监督力度。

关键词：SHIBOR 利率基准利率同业拆借利率回购利率

ABSTRACT

In recent years, China has great achievements in economic development and

financial system reform, Besides, there are great achievements in interest rate

liberalization as well. The interest rate liberalization aims at establishing a interest

rate system guided by the benchmark interest rate, which is multi-level and can fully

embody the supply and demand of the money in the monetary market, and it can

response to the monetary policies as well. In January, 2007, The China government

launched SHIBOR (Shanghai Interbank Offered Rate) which is a big progress in the

history of Chinese interest rate liberalization and also the important step of rate

inform.

This paper adopts the combination of qualitative and quantitative methods to

analyze the operation of SHIBOR during the past six years. The Qualitative method

mainly analyzes the attributes of marketability, measurability, controllability,

volatility, predictability based on the comparison between SHIBOR and the interest

rates inside and outside our country. The quantitative method, on the one hand there is

the data statistics research of SHIBOR during the past six years; on the other hand

there is the empirical analysis of SHIBOR based on its fundamentality. The results

show that: firstly, the short-term interests perform better than the long-term in

relevance and marketability. Secondly, SHIBOR meets the demands of the benchmark

interest rate in marketability, measurability and controllability. Its volatility is not as

good as LIBOR and FFR, and there is no definite conclusion of its predictability for it

was just launched in 2007.

This paper shows that the progress of Chinese interest rate liberalization and the

operation of SHIBOR is essential. Based on the research of the paper, SHIBOR is an

import progress of interest rate liberalization and it has great effect on the financial

system. But it also has some defects which need we pay attention on in the future.

Firstly, enhancing the relevancy between the SHIBOR and market interbank lending

rate. Secondly, the financial organization need perfection of the financial product

structure based on SHIBOR. Finally, enhancing the degree of accuracy of long term

SHIBOR rate is important to the interbank market.

Key Word：shibor ,benchmark interest rate, interbank rate, repo

rate

中文摘要

ABSTRACT

第一章导论......................................................1

1.1 问题的提出...................................................1

1.1.1 研究背景...............................................1

1.1.2 研究意义...............................................1

2 文献综述....................................................2
2.1 国外文献综述...........................................2
2.2 国内文献综述...........................................4
3 研究思路与创新之处..........................................6
3.1 研究内容...............................................6
3.2 研究方法...............................................6
3.3 创新之处...............................................7
4 研究框架....................................................7
第二章 基本理论.....................................................9
1 相关定义概念................................................9
1.1 利率及利率体系.........................................9
1.2 货币市场基准利率......................................10
2 利率决定理论...............................................13
2.1 古典利率决定理论......................................13
2.2 凯恩斯利率决定理论....................................13
2.3 IS-LM 模型利率决定理论................................13
2.4 利率的二重性与基准利率。..............................14
3 金融深化理论...............................................15
3.1 金融深化理论综述......................................15
3.2 金融深化路径选择国际比较..............................15
3.3 我国金融深化分析......................................16
第三章 我国利率市场化分析..........................................20
1 我国利率市场化改革情况分析.................................20
1.1 利率市场化的进程......................................20
1.2 制约我国利率市场化的因素..............................21
1.3 推进我国利率市场化的对策建议..........................22
2 基准利率选择的理论分析.....................................23
2.1 货币市场基准利率选择的一般原则和国际经验..............23
2.2 我国基准利率的选择....................................24
3 我国基准利率评价标准.......................................25
第四章  SHIBOR 的统计研究..........................................26
1 数据选取...................................................26
1.1数据样本的统计特征....................................26
1.2 SHIBOR 的波动分析.....................................28
2 SHIBOR 的检验...............................................29
2.1 相关性分析............................................29
2.2 单位根检验............................................29
2.3 格兰杰因果检验........................................30
2.4 协整检验..............................................31
3 本章小结...................................................32
第五章 SHIBOR 具备基准利率属性的实证分析...........................34
1 市场性.....................................................34
1.1债券回购交易情况......................................36
1.2 同业拆借交易情况......................................37

1.3 SHIBOR 走势...........................................38
2 可测性......................................................42
3 可控性.....................................................42
4 波动性.....................................................44
4.1 波动性检验............................................44
4.2 单位根检验............................................46
5 基础性.....................................................47
5.1 VAR 模型介绍..........................................47
5.2 SHIBOR 基础性的实证研究...............................52
5.3 实证分析小结..........................................62
6 预测性.....................................................62
第六章 结论与对策建议..............................................65
1 结论.......................................................65
1.1 统计分析..............................................65
1.2 SHIBOR 具备的基准利率属性.............................65
2 对策建议...................................................68
2.1 SHIBOR 作为基准利率的制约因素.........................68
2.2 确立 SHIBOR 基准利率地位的对策建议.....................68
参考文献...........................................................70

第一章导论

1.1问题的提出

1.1.1 研究背景

自我国经济发展以来，利率受管制程度较高，长期根据央行调控变动，难以由

市场决定，由此造成参照基准利率定价的金融产品价格混乱，货币市场和外汇市场

缺乏创新，债券市场品种匮乏等现象，制约着我国金融市场的发展。近年来，我国

开始推行利率市场化改革策略，其改革的进程也逐步加快。虽然利率市场化取得了

较大的进步，但同时也对市场改革提出了更高的要求，即如何确立市场的核心基准

利率。只有基准利率的确立，才有助于央行通过其加强对市场的有效引导。利率市

场化的最终目标是要建立一套多元化、层次清晰的利率体系，其以基准利率为基础

市场中的商业银行参照基准利率并根据各自市场供求情况自主调节利率，该体系既

能充分反映资金供求关系，又能有效传达政策意图，该体系完全实现由市场资金供

应方和需求方自主确定利率水平。目前，我国利率体系呈现利率双轨制，既包括了

由政策管制、引导的央票利率、商业银行存贷利率，也包括了其他市场决定的利率

如：回购利率、国债利率、同业拆放利率等。要取消对存贷利率的管制，完全放开

其上下限，实现利率市场化改革，关键因素在于一个可靠替代的基础性利率。因此

我国利率市场化的关键在于培育并且选择一个市场一致认可的基准利率。

2007年1月4日，上海银行间同业拆放利率，简称SHIBOR，顺势推出，作为我国

货币市场基准利率培育，迄今已经运行6年多，其为无担保、单利和批发性利率，

现有18家商业银行参与报价，其期限品种共有8个，分别是隔夜，一周，两周，一

个月，三个月，六个月，九个月和一年。每一期限品种都采用剔除最高、最低各4

家报价后，算术平均计算所得，于每日11:30分对外公布。

1.1.2 研究意义

基准利率的培育与选择意义重大，对我国货币市场而言，主要有以下四个战略

意义。第一，基准利率是人民币走向国际化的必要前提。人民币要走向国际化，首

先需要建立一个国际化的货币市场，而国家化的货币市场的构建又必须具备两个关

键因素，一个是完善的市场利率体系，一个是成熟的基准利率，其中基准利率是根

本，其关系到完善的市场利率体系的建立。由此可知，基准利率的选择与培育关系

到我国人民币国际化的进程[1]。第二，基准利率是中国利率市场化改革的一个关键

因素。要完全实现利率市场化改革，最终形成一个多层次、多元化、以基准利率为

参照，既能体现市场资金关系，又能传导政策意图的利率体系，基准利率的形成是

上海理工大学硕士学位论文

关键，没有基准利率，整个利率体系无参照可循、资产价格定价紊乱，必将制约我

国市场化改革的步伐。第三，基础利率是传导政策意图的中介要素。基准利率应当

具备货币政策价格调控的功能，能够有效的传导货币政策的意图，使央行能够通过

货币政策调整和引导市场，并且通过基准利率连接央行、金融市场、金融机构和企

业。一旦建立起成熟的基准利率，中央银行只需抓住基准利率这个核心，将着力点

放在对货币市场基准利率诱导与影响的功能培育方面，进而充分发挥其宏观调控功

能。Ben.S.Bernanke与Alan.S.Blinder在1992年提出了利率在货币政策意图传导中

的中介作用，证实了利率渠道的存在。第四，基准利率是市场中产品创新、定价、

交易的必要基础。基准利率是市场中众多其他利率和资产定价变动的基础，其可以

客观的体现一段时间内，或者特定时期的无风险回报情况，对其他资产具有成因性

的影响，也是其他资产定价的重要参考，同时，其也是我国金融产品创新的必要因

素，是金融改革的重要组成部分 [1]。

从以上四点阐述可知，基准利率的确立无论是对我国利率体系的建立，金融市

场的进步，还是整个经济的发展，都至关重要。截至当前，SHIBOR已正式运行了6

年多的时间，其运行优势逐渐凸显。一方面拆借的期限较短，一般成交量较大，其

风险控制的较低，整个办理流程的过程简单、手续简化，另一方面其能够真实灵敏

的反应整个货币市场资金的供求关系等，目前SHIBOR运用范围正逐步扩大，已经运

用于部分票据交易定价，债券发行的初始定价，金融机构之间内部转移定价，金融

衍生产品交易参照等，其基础性地位逐步确立。但在其成为正式官方利率之前，仍

值得对SHIBOR的运行进行深入研究，研究其运行状况以确立其市场地位，同时，根

据其在发展过程中出现的问题，提出相应建议，在拆借市场中不断完善。

1.2 文献综述

1.2.1 国外文献综述

利率市场化是培育基准利率的重要背景，经济发展有利于加快利率市场化的步

伐，美国经济学家罗纳德.麦金农于1973年在其论著中提出了著名的金融抑制理论

其认为金融抑制等因素的存在，阻碍了发展中国家的经济发展，该著作也提出了实

行金融深化的必要性，他认为只有这样才能够推进这些国家的经济发展[2]。

同样在1973年，爱德华.肖也在其出版的著作中再次强调了金融抑制对经济的负面

作用，该文阐述了经济发展与金融体制之间的联系，两者之间相互推动、相互制约

其认为要实现金融深化，就需要取消政府对金融的过分管制，消除金融抑制，放开

对利率的管制等，只有这样才能培育出充分反映资金关系和外汇供求的利率及利率

体系[3] 。艾伦.加特于1999年在《管制、放松与重新管制》中采用大量的案例举证

说明了美国的证券市场、银行市场、保险市场的金融监管情况：从管制到放松的过

程，同时介绍了在新的环境和技术下对这些金融行业重新监管的过程[4]。铃木淑夫

于1995年在《日本的金融政策》中，以第二次世界大战以后为背景，详细阐述了日

本的金融自由化改革，同时介绍了相应金融政策的发展[5]。

与西方国家相比，我国的金融市场起步晚、发展缓慢，市场基准利率缺失，由

于政府管制，利率市场化程度一直较低。我国利率体系中的短期利率和长期利率的

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摘要：

基于SHIBOR成为我国基准利率可行性研究摘要近年来，随着我国经济发展和金融改革的重大进步，利率市场化的步伐也逐渐加快。利率市场化是要最终建立一个以基准利率为引导，多层次、能够充分体现货币市场资金供求关系和反应央行货币政策意图的利率体系，其中最关键的问题就是确定一个业界一致认可的核心利率。2007年1月4日，上海市银行间同业拆放利率（SHIBOR）应势推出，作为我国基准利率培育，这是利率市场化的重要成果，也是实现利率市场化的重要基础。本文采用定性、定量相结合的方法研究了SHIBOR近6年来的运行状况。定性方面，通过比较SHIBOR与国内、外成熟的基准利率分析SHIBOR的市场性、可控性、可测性...

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