我国民营企业跨国并购的协同效应研究

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摘要

跨国并购（Cross-border Merger & Acquisition），指跨国兼并和跨国收购

的总称。随着全球经济一体化进程推进，我国民营企业的迅速发展逐渐成为我国

经济推动的主流因素。跨国并购作为企业实施全球化经济布局的重要方式，也是

企业迅速扩大生产销售规模，提高经济效益，降低进出市场成本的一种有效的资

本运作方式。我国民营企业要在激烈的国际竞争中生存与发展，跨国并购则是其

国际化战略的重要途径。20 世界 90 年代中期的全球第五次并购浪潮中，跨国并购

在投资总额上已经成为对外直接投资（FDI）的重要方式。与此同时，我国民营企

业走向海外步伐逐步加快，以 2001 年6月青岛海尔并购意大利迈尼盖蒂下属冰箱

制造厂开启了我国民营企业跨国并购的首案，近年来一些民营企业在跨国并购方

面进行了大胆的尝试与探索，例如联想并购 IBM 个人电脑业务，TCL 并购法国戴姆

勒公司，吉利并购沃尔沃等。然而，民营企业在并购后的实际状况并不理想，跨

国并购的低成功率引发学术界及企业家对跨国并购能否产生协同效应的质疑。

本文将民营企业跨国并购发生的协同效应分为四类：经营协同效应、管理协

同效应、财务协同效应和无形资产协同效应。在民营企业跨国并购的协同效应进

行实证研究中，选取相对协同效应分类的 14 项四大类财务指标采取定性分析和定

量分析相结合的判定方法进行探讨，首先对所选取的 20 个样本的 14 项财务指标

进行描述性统计研究；其次实证部分从财务指标分布检验出发，通过对 14 项指标

的k-s 检验和 t检验构建民营企业并购 T+2 年的 Logistic 回归模型，从而使得定

量分析从一定程度上补充并解释了定性分析的判断。定量分析发现民营企业跨国

并购的协同效应在短期内并不是非常明显，具有经营协同效应差、管理协同效应

好、财务协同效应差、无形资产协同效应较好的研究结论，但是从并购后两年来

看民营企业在管理及无形资产方面可以实现一定协同效应。实证结果发现样本民

营企业跨国并购的并购后两年存在一定的协同效应：经营协同效应为负，管理协

同效应为正，无形资产协同效应为负，最终的 Logistic 回归模型对因变量的预测

度达到了 92%，具有较高的准确率，其中对于民营企业跨国并购预测度达到 100%，

而对于民营企业国内并购预测度达到 60%，说明民营企业跨国并购和民营企业国内

并购的协同效应具有较大的差异性。

本文的最后章节对民营企业跨国并购的问题提出了相关建议，希望通过本文

的研究对民营企业跨国并购实际问题的解决及协同效应的实现有所启示。

关键词：民营企业跨国并购协同效应

ABSTRACT

Cross-border Merger and Acquisition (Cross-border M&A), is the general term for

Cross-border Merger and Cross-border Acquisition. With the process of global

economic integration, Chinese private enterprises have gradually become the

mainstream of Chinese economy driven factors. As the critical method of the

globalized economy layout, cross-border M&A is an efficient capital operating method

for expanding scales of production and sales, improving economic efficiency and

reducing cost of access to markets. If Chinese private enterprises want to survive and

develop in the competitive international stage, cross-border M&A should be an

important way. During the world 5th Merger Wave (mid 1990s), Cross-border M&A

has become a main way among Foreign Direct Investment (FDI) measure by total

investment amount. Meanwhile, Chinese Private Enterprises are accelerating their

speed to the outside. The first cross-border M&A was the Haier combined with Italian

refrigerator factory Meneghetti in June 2001, which encouraged a great number of

private enterprises to try and explore on international stage, such as Lenovo’s

acquisition with IBM’s personal computer sector, TCL’s acquisition with France

Daimler and Geely’s acquisition with Volvo etc. However, the actual situation of

merger-afterwards is not very good, the low success rate of cross-border M&A has

raised doubts whether cross-border M&A can generate synergy effects among

academics and entrepreneurs.

This article divides synergy effects into four categories: Operating Synergy Effect,

Management Synergy Effect, Financial Synergy Effect and Intangible Asset Synergy

Effect. While in the research of empirical study, I selected 14 financial indicators

among four categories by using the combination of qualitative and quantitative analysis

to have a study on judging synergy effects. First of all, using 14 financial indicators

from 20 samples to do a descriptive statistics analysis; Then the quantitative analysis

began with the distribution of financial indicators，and set up the Logistic regression

model at time T+2 after doing k-s test and t-test among sample private enterprise, so the

quantitative analysis had a supplement and explanation to the qualitative analysis at

some extent. Quantitative analysis revealed that the synergy effects of cross-border

M&A of private enterprises is not very obvious in short terms, with bad operating

synergy effect, good management synergy effect, bad financial synergy effect and rather

good intangible asset synergy effect, what’s more, private enterprises can realize certain

management synergy effect and intangible asset synergy effect at the point of T+2.

The quantitative analysis discovered that the samples have some certain synergy effects

at the point of T+2 after M&A, with negative operating synergy effect, positive

management synergy effect and negative intangible asset synergy effect. And the final

logistic regression model has a prediction of 92% on dependent variables of which has a

rather high accuracy. And a prediction of 100% on cross-border M&A while a

prediction of 60% on domestic M&A, which reflects a difference between two of them.

The last chapter of this paper gives some suggestions on cross-border M&A of

Chinese private enterprises, and hopes that this study can solve some practical problems

of cross-border M&A faced by Chinese private enterprises and also has some kinds of

inspirations.

Key Words: Chinese Private Enterprise, Cross-border Merger &

Acquisition, Synery Effects

中文摘要

ABSTRACT

第一章绪论 ...................................................... 1

1.1 选题背景及意义 ............................................... 1

1.2 相关文献综述 ................................................. 4

1.2.1 国外文献综述 ........................................... 4

1.2.2 国内文献综述 ........................................... 5

1.3 研究范围及方法 ............................................... 6

1.4 研究框架 ..................................................... 7

1.5 本文创新点 ................................................... 8

第二章概念界定分类及相关理论综述 ................................. 10

2.1 概念界定和分类 .............................................. 10

2.1.1 主要概念界定 .......................................... 10

2.1.2 协同效应的不同分类 .................................... 11

2.2 相关理论综述 ................................................ 12

2.2.1 跨国并购理论综述 ...................................... 12

2.2.2 协同效应理论综述 ...................................... 14

第三章我国民营企业跨国并购现状与并购动因 ......................... 17

3.1 我国民营企业跨国并购现状 .................................... 17

3.1.1 并购数量和规模不断扩大 ................................ 20

3.1.2 并购区域主要集中于发达国家 ............................ 21

3.1.3 并购产业主要集中在第二产业 ............................ 22

3.2 我国民营企业跨国并购的并购动因 .............................. 23

3.2.1 开拓海外市场 .......................................... 24

3.2.2 获取核心技术 .......................................... 24

3.2.3 延伸产业价值链 ........................................ 25

3.2.4 其他动因 .............................................. 25

第四章民营企业跨国并购协同效应的界定及实现 ....................... 27

4.1 协同效应产生的基本条件 ...................................... 27

4.2 经营协同效应研究 ............................................ 27

4.2.1 经营协同效应的来源及作用 .............................. 27

4.2.2 经营协同效应的识别及判定 .............................. 29

4.3 管理协同效应的研究 .......................................... 30

4.3.1 管理协同效应的来源及作用 .............................. 30

4.3.2 管理协同效应的识别及判定 .............................. 31

4.4 财务协同效应的研究 .......................................... 33

4.4.1 财务协同效应的来源及作用 .............................. 33

4.4.2 财务协同效应的识别及判定 .............................. 34

4.5 无形资产协同效应的研究 ...................................... 35

4.5.1 无形资产协同效应的来源及作用 .......................... 35

4.5.2 无形资产协同效应的识别及判定 .......................... 36

第五章民营企业跨国并购协同效应实证研究 ........................... 38

5.1 民企样本选取标准 ............................................ 38

5.2 财务指标选取标准 ............................................ 40

5.2.1 协同效应分类财务指标说明 .............................. 40

5.2.2 协同效应分类财务指标选取 .............................. 41

5.3 样本财务指标描述性统计分析 .................................. 42

5.4 财务指标筛选 ................................................ 45

5.4.1 样本 k-s 检验 .......................................... 46

5.4.2 差异显著性检验 ........................................ 46

5.5 Logistic 回归模型 ........................................... 48

5.5.1 Logistic 回归模型建立 .................................. 48

5.5.2 Logistic 回归模型结果 .................................. 49

5.6 研究结论 .................................................... 51

5.6.1 定性分析结论 .......................................... 51

5.6.2 定量分析结论 .......................................... 52

5.6.3 研究局限 .............................................. 53

第六章中国民营企业跨国并购的建议 ................................. 54

6.1 寻求多元化多层次战略 ........................................ 54

6.2 筛选合适的目标企业 .......................................... 54

6.3 加强政府职能和中介作用 ...................................... 56

6.4 制定相关法律政策保护 ........................................ 56

附录 ............................................................. 58

参考文献 ........................................................... 74

第一章绪论

1.1 选题背景及意义

跨国并购（Cross-border Merger & Acquisition），指跨国兼并和跨国收购

的总称。随着全球经济一体化进程推进，我国民营企业的迅速发展逐渐成为我国

经济推动的主流因素。跨国并购作为企业实施全球化经济布局的重要方式，也是

企业迅速扩大生产销售规模，提高经济效益，降低进出市场成本的一种有效的资

本运作方式。我国民营企业要在激烈的国际竞争中生存与发展，跨国并购则是其

国际化战略的重要途径。20 世界 90 年代中期的全球第五次并购浪潮中，跨国并购

在投资总额上已经成为对外直接投资（FDI）的重要方式。与此同时，我国民营企

业走向海外步伐逐步加快，以 2001 年6月青岛海尔并购意大利迈尼盖蒂下属冰箱

制造厂开启了我国民营企业跨国并购的首案，近年来一些民营企业在跨国并购方

面进行了大胆的尝试与探索，例如联想并购 IBM 个人电脑业务，TCL 并购法国戴姆

勒公司，吉利并购沃尔沃等。然而，民营企业在并购后的实际状况并不理想，跨

国并购的低成功率引发学术界及企业家对跨国并购能否产生协同效应的质疑，以

及对关于民营企业海外并购动因、并购模式、并购效果的各种定性与定量的分析。

但基于我国民营企业这一特殊经济主体的跨国并购是否能产生协同效应的研究，

国内学术界尚且处于初步的探讨阶段，并没有进行深层次的实证分析。协同效应

（Synergy Effects），简单地说就是“1+1>2”的效应。协同效应在经济学上是指

并购企业和目标企业通过并购后，整体价值超过双方独立经营时的价值的部分，

是评估企业并购价值的核心内容。跨国并购中产权交易为双方企业提供了资源整

合的可能性，其协同效应的实现需要对整合后的各项指标分析后作出判断，是企

业并购效果的直接反映。

我国民营企业在近十年来发展迅速，逐渐成为我国跨国并购的主体企业类型，

因此对民营企业并购协同效应进行适当的定性和深入的实证研究，并结合我国民

营企业跨国并购中出现的实际问题进行分析探讨，进而提出可借鉴的经验，具有

重要意义。国外学者研究并购价值创造及协同效应使用的实证方法主要有两种，

即事件研究法和会计研究法。我国学者的实证研究大多采用了事件研究法，即用

累计超常收益率来衡量协同效应，因为我国上市公司财务报表数据具有很高的信

息含量。冯根福和吴林江（2001）也指出，任何会计指标操纵都只能是暂时的，

如果给予足够长的会计期间，公司绩效的变化最终都会反映到会计报表之中，因

此采用财务指标来检验上市公司并购前后绩效的变化更为客观和准确。本文研究

首先对民营企业并购所能产生的协同效应进行预测，并对模型中关键变量的选取

进行详细定性分析，对民营企业并购的情况进行判断。其次，选取近 10 年以来上

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