我国私募股权基金组织形式研究

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3.0 陈辉 2024-11-19 4 4 1.37MB 88 页 15积分
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摘 要
在我国当前资本市场，大量的资本缺乏有效的投资渠道，而与此同时，企业
特别是中小企业的融资困难局面不断加剧。通过发挥私募股权基金的桥梁作用，
不仅可以有效满足投资者的投资需求，同时可以拓宽企业的融资渠道，满足企业
的多样化融资需求，而且可以不断推动我国多层次资本市场的形成与完善。因此，
通过合理有效的机制积极发展我国私募股权市场，在当前经济形势下就显得尤为
重要。
全球私募股权基金市场经过半个世纪的快速发展，已经成长为朝气蓬勃的产
业，但是私募股权基金在中国还只是处于起步阶段，法律、政策等市场环境还不
够健全，特别是关于私募股权基金组织形式研究也存有颇多学术争论，本文试图
通过归纳演绎、对比分析以及案例分析等多种方法对组织形式演变轨迹进行研究，
同时针对我国私募股权基金组织形式发展现状予以综合分析。
本文首先介绍了私募股权基金的研究背景与研究意义、文献综述以及相关理
论概述；其次通过比较分析了三种不同组织形式治理结构各自优势与其局限性；
再者，研究分析了不同市场、制度环境下美欧私募股权市场对于组织形式的选择；
最后结合我国私募股权市场的发展历程，介绍我国私募股权基金的组织形式现状，
分析有限合伙制私募股权基金在我国的发展优势，并为有限合伙制私募股权基金
的完善提供意见与建议。
关键词：私募股权基金 组织形式 有限合伙制 公司制 信托制
ABSTRACT
In our country current capital market, the massive capitals lack the effective
investment channel, but at the same time, the enterprises,especially the small and
medium-sized enterprises,have the financing problems unceasingly. Through displays
private solicits the stockholder's rights fund the bridge role, not only may meet
investor's investment need effectively, but also may expand enterprise's financing
channel, meets enterprise's diverse financing need, moreover may impel our country
multi-level capital markets unceasingly the formation and the consummation. Therefore,
developing our country through the reasonable effective mechanism private to solicit
the stockholder's rights market positively, appears under the current economic situation
is very important.
In the past half century ,The whole world private solicits the stockholder's rights
fund market is developing very fast, already grew into the full of vigor and vitality
industry, but private solicits the stockholder's rights fund also is only at the start stage in
China, market environments and so on law, policy also be inadequate, specially about
private solicits the stockholder's rights fund configuration of organization research also
to have the quite a lot academic argument, this article attempts through the induction
deduction, the contrastive analysis as well as the case analysis and so on many kinds of
methods conducts the research to the configuration of organization evolution path,
simultaneously aims at our country private to solicit the stockholder's rights fund
configuration of organization development present situation to give the generalized
analysis.
This article first introduced private solicits the stockholder's rights fund the
research background and the research significance, the literature summary as well as the
correlation theories outline; second, through the comparative analysis three kind of
different configuration of organization management structure respective superiority and
its limitation; Furthermore, the research analyzed under the different market, the system
environment US and Europe private to solicit the stockholder's rights market regarding
the configuration of organization choice; Finally unifies our country private to solicit
the stockholder's rights market the development process, introduced that our country
private solicits the stockholder's rights fund the configuration of organization present
situation, the analysis limited partnership system private solicits the stockholder's rights
fund in our country's development superiority, and private solicits the stockholder's
rights fund for the limited partnership system the consummation to provide the opinion
and the suggestion.
Key words: private equity fund, organizational forms, Limited
Partnership，Corporation， trusteeship
I
目 录
第一章 绪 论 ...................................................... 1
§1.1 本文研究背景及意义 ......................................... 1
§1.1.1 本文研究背景 .......................................... 1
§1.1.2 本文研究意义 .......................................... 2
§1.2 文献综述 ................................................... 4
§1.2.1 国外研究现状 .......................................... 4
§1.2.2 国内研究现状 .......................................... 5
§1.2.3 国内研究的不足 ........................................ 7
§1.3 研究方法及研究内容 ......................................... 7
§1.3.1 研究方法 .............................................. 7
§1.3.2 研究内容 .............................................. 7
§1.4 创新与局限 ................................................. 8
第二章 私募股权基金相关理论概述 .................................... 9
§2.1 私募股权基金概念概述 ....................................... 9
§2.1.1 私募股权基金的概念 .................................... 9
§2.1.2 私募股权基金的特点 .................................... 9
§2.1.3 私募股权基金的经济学内涵 ............................. 10
§2.2 一般理论综述 .............................................. 12
§2.2.1 风险规避与投资组合理论 ............................... 12
§2.2.2 信息不对称与委托代理理论 ............................. 14
§2.3 组织形式相关理论综述 ...................................... 19
§2.3.1 公司制 ............................................... 20
§2.3.2 信托理论 ............................................. 20
§2.3.3 有限合伙制 ........................................... 21
第三章 私募股权基金三种组织形式治理结构的比较 ..................... 23
§3.1 私募股权基金组织形式概述 .................................. 23
§3.1.1 私募股权基金基本组织架构 ............................. 23
§3.1.2 私募股权基金组织形式分类 ............................. 25
§3.1.3 影响私募股权基金组织形式选择的因素 ................... 29
§3.2 不同组织形式私募股权基金约束机制的比较 .................... 31
§3.2.1 运营成本的控制 ....................................... 31
§3.2.2 代理风险的控制 ....................................... 33
II
§3.3 不同组织形式私募股权基金激励机制的比较 .................... 35
§3.3.1 有限合伙制私募股权基金 ............................... 35
§3.3.2 公司制私募股权基金 ................................... 36
§3.3.3 信托制私募股权基金 ................................... 36
§3.4 不同组织形式私募股权基金的局限性分析 ...................... 38
§3.4.1 有限合伙制私募股权基金 ............................... 39
§3.4.2 公司制私募股权基金 ................................... 39
§3.4.3 信托制私募股权基金 ................................... 40
§3.5 不同组织形式私募股权基金的优势分析 ........................ 40
§3.5.1 有限合伙制私募股权基金 ............................... 40
§3.5.2 公司制私募股权基金 ................................... 41
§3.5.3 信托制私募股权基金 ................................... 41
§3.6 不同组织形式私募股权基金投资者收益比较 .................... 41
§3.7 不同组织形式私募股权基金投资者收益比较 .................... 46
第四章 发达国家私募股权基金组织形式的比较分析 ..................... 48
§4.1 美国私募股权基金组织形式发展历程 .......................... 48
§4.1.1 私募股权基金发展初期—公司制为主，有限合伙制出现 ..... 48
§4.1.2 20 世纪 70 年代以后—有限合伙制快速发展 ............... 49
§4.1.3 20 世纪 80 年代以后—有限合伙制为主导 ................. 50
§4.2 欧洲私募股权基金组织形式发展历程 .......................... 54
§4.2.1 英国私募股权基金组织形式发展历程 ..................... 54
§4.2.2 欧洲其他国家的私募股权基金组织形式 ................... 55
§4.3 欧美私募股权基金组织形式的比较分析 ........................ 57
第五章 我国私募股权基金组织形式的现实选择 ..........................58
§5.1 我国私募股权基金发展现状 .................................. 58
§5.1.1 我国私募股权基金发展概况 ............................. 58
§5.1.2 我国私募股权基金组织形式发展概况 ..................... 62
§5.2 我国私募股权基金发展环境分析 .............................. 65
§5.2.1 我国私募股权基金法律环境分析 ......................... 65
§5.2.2 我国私募股权基金市场环境分析 ......................... 68
§5.2.3 我国私募股权基金政策环境分析 ......................... 68
§5.2.4 我国私募股权基金组织形式发展的局限性分析 ............. 69
§5.3 我国私募股权基金组织形式的选择 ............................ 70
III
§5.3.1 我国公司制私募股权基金分析 ........................... 70
§5.3.2 我国信托制私募股权基金分析 ........................... 72
§5.3.3 我国有限合伙制私募股权基金优势分析 ................... 73
§5.3.4 国内案例分析 ......................................... 75
§5.3.5 三种组织形式私募股权基金在我国发展的比较分析 ......... 76
§5.4 对我国有限合伙制私募股权基金发展的建议 .................... 78
§5.4.1 完善有限合伙制私募股权基金的相关法律对策 ............. 78
§5.4.2 完善有限合伙制私募股权基金的退出渠道 ................. 79
§5.4.3 规范有限合伙人行为 ................................... 79
§5.4.4 总结 ................................................. 80
参考文献 ............................................................ 81
在读期间公开发表的论文和承担科研项目及取得成果 ......................83
致 谢 .............................................................. 84
第一章 绪论
1
第一章 绪 论
§ 1.1 本文研究背景及意义
§ 1.1.1 本文研究背景
全球私募股权基金经过半个世纪的快速发展，已经成长为一个庞大而朝气蓬
勃的产业。并且，继银行信贷和公开股票市场，私募股权投资市场已经成为第三
大融资市场，积极并富有成效地推动了全球经济向前发展。
据2006 年相关数据统计，美国私募股权基金市场的总资本规模已经达到 3650
亿美元，同时，全球私募股权基金市场的总资本规模也已经超过了 1．5万亿美元；
到了 2007 年，全球私募股权基金的一年的募集资金总额就达到了 3795 亿美元。
另外，在伦敦股票交易所 1998 年至 2006 年期间新上市企业中，有着私募股权基
金资金支持的企业超过了半数。而 2007 年全球新上市融资的企业中，同样有大于
40%的企业受到了私募股权基金的支持。1
私募股权基金引入中国的时间相对较晚，它作为新兴事物为中国大众所认知，
还要起源于 2000 年前后频繁曝光的国外私募股权基金投资并购中国企业等相关案
件。私募股权基金在中国开端的标志性事件是 1999 年国际金融公司（IFC）入股
上海银行。在其后的 2002 年，鼎晖创投、摩根士丹利和英联联合以 2600 万美元
投资了蒙牛乳业集团 32%的股份。首例国际大型并购基金控制中国内地商业银行
的案例发生在 2004 年，当时，美国闻名的新桥资本(New bridge Capital)投资 12.53
亿元人民币，从深圳市政府手中收购了深圳发展银行 17.89%的控股股权。从此，
私募股权基金在中国开始受到投资者的广泛关注，随之国内相关案例也接踵而来。
国内第一起国际大型并购基金收购国有企业发生在 2004 年尾，当时，美国华平投
资公司等并购基金联合收购了哈药集团过百分之五十的股份；到了 2005 年，国际
大型私募股权投资机构加速与国内大型金融机构的合作，先后完成了对中国银行、
建设银行等大型国有商业银行的注资，对中国太平洋保险股份有限公司近四分之
一股权的收购等。同时，私募股权基金也成功帮助了国内大型企业集团在世界范
围内的收购兼并活动。例如联想在获得三家私募股权投资机构 3.5 亿美元的投资
后，成功并购了 IBM 的个人电脑部门。之前例如海尔集团竞购美国家电业巨头美
泰克，也是受到了两家私募股权基金的资金支持。
同时，在我国的国内外私募股权基金不仅仅关注处于成熟期的企业，而且还
对有着良好市场前景的新兴私营企业也同样予以重视。由于新兴私营企业很难得
1李建伟：《私募股权基金的发展路径与有限合伙制》，《证券市场导报》，2007 年第六期。
我国私募股权基金组织形式研究
2
到银行的间接融资，但是其股权结构简单，发展空间巨大，因此同样得到私募股
权基金的青睐。在近些年得到私募股权基金投资的类似企业有金蝶国际软件集团
有限公司、分众传媒控股有限公司、空中网集团、易趣网、上海掌上灵通咨询有
限公司、携程网、盛大网络、百度、无锡尚德太阳能电力有限公司等。
在私募股权基金的法律法规建设方面，《中华人民共和国信托法》（后面简
称《信托法》）、经过修订的《中华人民共和国合伙企业法》（后面简称《合伙
企业法》）、新《中华人民共和国公司法》（后面简称《公司法》）、《信托公
司集合资金信托计划管理办法》、《中华人民共和国证券法》（后面简称《证券
法》）、《中华人民共和国企业破产法》（后面简称《企业破产法》）、《中华
人民共和国民法通则》（后面简称《民法》）等和私募股权基金相关的法律法规
保障了私募股权基金发展的法律基础环境。此外，不论是国家还是各个地方政府
都出台了一系列支持私募股权基金发展的政策。例如在渤海产业投资基金成立之
后建立完善的技术产业交易中心、天津产权交易中心等产权交易市场都为私募股
权基金的快速发展奠定了良好的金融环境。
但是在我国私募股权基金快速发展背后却存在着组织形式方面的先天性缺
陷，严重阻碍了私募股权基金未来的发展途径。高效的私募股权基金组织形式是
私募股权基金市场充分有效运作的重要条件。纵观发达国家私募股权基金的演变
历程和发展现状，其良好的投资业绩和完善的管理制度与其组织形式的有效性是
密不可分的。因此，组织形式的选择对于处于发展阶段的我国本土私募股权基金
而言就极其重要。然而我国私募股权市场对于组织形式选择的现状是——大部分
为公司制，而采取在发达国家占据主体地位的有限合伙制的私募股权基金数量很
少。如何结合我国实际情况，选取适合我国私募股权基金发展道路的组织形式是
本文的讨论中心。
§ 1.1.2 本文研究意义
借鉴发达国家私募股权基金的发展模式，依据我国现有的金融市场环境和法
律法规政策，选择适合我国国情的私募股权基金组织形式，积极推进我国本土私
募股权基金市场发展，对我国金融市场的完善以及整体国民经济的发展都有着重
要意义：
首先，私募股权基金作为一种重要的金融投资工具，丰富了我国个人和机构
投资者的可投资品种。伴随着我国经济状况的不断好转，我国富有个人的数量一
直在增长，私募股权基金的发展成熟，为富有个人提供了又一种金融投资产品。
同时，私募股权基金更将为机构投资者提供新的投资渠道，分散机构投资者的投
第一章 绪论
3
资风险，优化投资组合。因此，通过私募股权基金可以很好的利用社会上的闲散
资金，并且将其整合之后交由私募股权专业投资人士进行管理运作，极大的提高
了资金的运用效率和配置效率。
其次，私募股权基金可以为我国新兴中小企业提供资金支持，改善其生存环
境。长期以来，困扰我国中小企业发展的融资问题主要有两个，其一是直接融资
难，其二是融资成本过高。然而，私募股权基金作为一种高风险高收益的特殊直
接融资工具，正好可以匹配新型中小企业的投资风险收益状况，为新型中小企业
的发展注入资金。其次，私募股权基金对于中小企业的投资有投资期限长、充实
资本金的优点。再次，从更长远的角度考虑对于中小企业发展的帮助，私募股权
基金还能够凭借其专业的管理模式对中小企业的整体治理结构以及经营管理水平
进行提升，为公司长期发展打下良好基础。此外，私募股权基金在为中小企业提
供融资的同时，也注重为寻求收购融资的上市公司以及其他陷入财务困境的公司
等提供融资服务，在很大程度上满足了多元化类型企业的融资需求。
再次，私募股权基金有助于高科技的产业化。我国长期存在着高科技成果产
业化率过低的状况，导致这一问题的主要原因就是融资难。由于高科技研究成果
本身的特殊性，使得其在研究者和投资人之间存在严重的信息不对称情况。因此，
高科技成果要从银行等传统金融机构得到资金支持就存在很大的信息壁垒，传统
金融机构同样也很难承受高科技成果所带来的资金高风险。私募股权基金拥有传
统金融机构所不具备的优势，例如其能够设计较为灵活的合约条款从而极大的提
高收益率以补偿其信息不对称所带来的高风险。所以，私募股权基金是我国高科
技产业化一个很好的融资方式。
第四，私募股权基金能够有效的整合实业领域以及金融市场中的各种要素。
我国并不缺少创新的技术、有丰富管理经营经验的企业家、能够承受高风险的投
资人以及其他各种未能有效利用的资源，但是这些要素都未能得到高效的整合利
用，因此也不能发挥其应有的效用。然而私募股权基金这一金融工具正可以有效
地组合各种市场要素，其通过私募的方式吸取市场上的闲散资金，将其投资于实
业领域，极大地提高了各种要素的利用效率。
最后，私募股权基金对于市场结构的优化以及资本市场层次的丰富有着很大
的推动作用。我国当前的资本市场层次丰富度和发达国家相比还有较大差距，主
要包括了主板市场、创业板市场、股份代办转让系统以及部分区域产权市场、债
券市场、期货市场等，缺伐为非上市公司提供股权交易的市场。因此，私募股权
市场的发展能够完善我国股权交易体系，增加直接融资渠道，改变金融市场一直
以来以间接融资为主的格局。同时也能有效的减少商业银行的风险，有利于稳定
摘要：

摘要在我国当前资本市场，大量的资本缺乏有效的投资渠道，而与此同时，企业特别是中小企业的融资困难局面不断加剧。通过发挥私募股权基金的桥梁作用，不仅可以有效满足投资者的投资需求，同时可以拓宽企业的融资渠道，满足企业的多样化融资需求，而且可以不断推动我国多层次资本市场的形成与完善。因此，通过合理有效的机制积极发展我国私募股权市场，在当前经济形势下就显得尤为重要。全球私募股权基金市场经过半个世纪的快速发展，已经成长为朝气蓬勃的产业，但是私募股权基金在中国还只是处于起步阶段，法律、政策等市场环境还不够健全，特别是关于私募股权基金组织形式研究也存有颇多学术争论，本文试图通过归纳演绎、对比分析以及案例分析等...

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