QFII持股对上市公司会计信息质量的影响

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QFII 持股对上市公司会计信息质量的影响

摘要

随着中国经济的蓬勃发展，中国资本市场作为新兴的资本市场的地位加速提

升，资本市场变得日渐成熟与开放。而 QFII 制度作为新兴市场国家向外资开放过

程中的一项制度创新，能在实现引入投资的同时降低热钱进入市场的风险，履行

中国加入 WTO

的承诺，这对于我国现阶段的经济发展是一个合理而必要的选

择。在我国周边国家和地区，QFII

已经历了 10 多年的时间检验，为发展中国家

带来了成熟的资本市场理念与价值观。在我国，QFII 制度的实行已有 8 年的时

间，这些境外投资机构正逐步深入到我国的经济发展和资本市场中，不断的扩

大自身的影响力，而其对上市公司的影响最为直接也最为深刻。因此我们有必要

对 QFII 对上市公司的影响作出一些研究。

本文首先对已有的相关文献和理论进行综述，阐述了机构投资者和会计信息

质量的关系，为其后的研究提供必要的理论基础。然后回顾 QFII 制度的实施状

况以及在我国 8 年的发展历程，分析 QFII 参与公司治理的机制，比较 QFII 存

在的优势和劣势。

实证部分是本文的重点，以我国 A 股上市公司年报数据，研究了 QFII 持股

对上市公司会计信息质量的影响，结果显示 QFII 与上市公司的盈余管理之间存

在倒 U 型关系，说明只有当 QFII 持股比例达到临界值以上时，才能有效抑制公

司的公司的盈余管理行为，提高公司会计信息质量。由于我国 QFII 持股普遍偏

低，我国的大多数 QFII 存在某种程度的投机行为，这与我们对 QFII 一贯的认

识不符。这可能是由于外国机构投资者进入我国的时间不长，加之我国监管政

策较为严格，资本市场本身不够规范所致。

最后，本文在实证和文献的基础上，针对进一步开放资本市场更好的发挥

QFII 的作用，提出了放宽 QFII 在上市公司的持股比例限制，改善上市公司治

理，促进投资主体多元化等建议。

关键词：QFII；机构投资者；会计信息质量；公司治理

第一章绪论 ...................................................... 1

第一节研究背景与选题意义 ...................................... 1

第二节研究思路与主要内容 ...................................... 3

第三节论文框架与创新之处 ...................................... 4

第二章文献综述 ...................................................6

第一节会计信息质量的研究综述 .................................. 6

第二节机构投资者总体影响的研究综述 ............................ 7

第三节机构投资者持股与会计信息质量的研究综述 ................. 10

第三章 QFII 机制的理论分析和发展现状 ............................ 16

第一节 QFII 制度概述 .......................................... 16

第二节 QFII 参与公司治理的机制 ................................ 18

第三节 QFII 的优劣势分析 ...................................... 21

第四章实证分析 ................................................. 23

第一节研究假设的提出 ......................................... 23

第二节变量的选择 ............................................. 26

第三节样本数据的选择 ......................................... 30

第四节实证检验结果分析 ....................................... 31

第五章结论与建议 ............................................... 37

第一节研究结论 ............................................... 37

第二节相关建议 ............................................... 38

第三节本文的不足与改进 ....................................... 38

参考文献 .........................................................40

VIII

第一章绪论

第一节研究背景与选题意义

一、研究背景

2002 年 11 月 5 日，经过漫长的筹备工作，中国人民银行和中国证监会共同

出台了《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，该文件将合格的境

外机构投资者（Qualified Foreign Institutional Investors，简称 QFII）定义为：符

合有关条件，经过中国证监会批准投资于中国证券市场，并取得国家外汇管理

局额度批准的中国境外基金管理机构、保险公司、证券公司以及其他资产管理机

构。

QFII 作为新兴国家和地区特有的一种有限度的资本市场开放制度，在韩国、

印度、台湾等国家和地区已有十多年的实践经验了。QFII 制度通过必要的限制和

引导措施使得外资的进入符合本国市场经济的发展需求，既可以避免本国的资本

市场出现大范围的剧烈的波动，也为新兴国家的市场经济带来成熟的市场投资理

念和大量的增量投资资金。

受到国际金融危机的深刻影响，2007 年至 2008 年这两年间国际金融市场投

资者信心不足，资本流动困难，因此国际投资者放缓了申请 QFII

资格及汇入资

金的节奏，QFII

资金流入规模也呈现短暂的下滑趋势，但是在此期间，QFII 的

持仓量仍占我国证券市场投资的 70%以上，且无清算以及汇出投资本金的情形

发生，在稳定市场提振信心方面发挥了积极的作用。到 2010 年年底，已有 106

家境外投资机构获得 QFII

资格，QFII 累计已获得 197.2 亿美元的投资额度。

据《证券日报》市场研究中心和数据统计显示，在 2005 年 6 月 6 日，上证

大盘创下 998.22 低位时，QFII 持仓数量为 4.79 亿股，持仓市值为 35.89 亿元，

占沪深两市流通总市值的 0.41%；在 2007 年 10 月 16 日上证大盘创下 6124.04

的历史高位时，QFII 持仓数量为 15.86 亿股，持仓市值为 430.74 亿元，占沪深

两市流通总市值的 0.49%；在 2008 年 10 月 28 日上证大盘回落至 1664.93 点的

阶段低位时， QFII 持仓数量为 18.5

亿股，持仓市值为 175.97

亿元，占沪深两

市流通总市值的 0.46%；在 2009 年 8 月 4 日上证大盘上升至 3478.01

点

时，QFII 持仓数为 26.36 亿股，持仓市值为 614.88 亿元，占沪深两市流通总市

值 0.52%。

从以上数据可以看出，尽管证券市场波动明显，但是 QFII 持股的市值波动

起伏却很小，保持了一定的稳定性，体现了 QFII 侧重站在战略的高度运用长期

价值

的理念进行市场投资。次贷危机的爆发，雷曼兄弟 1 的倒闭，美林、AIG 等

QFII 自身难保，围绕在 QFII 头上的光环顿然失色，一系列有关 QFII 负面的新闻

频现于媒体之上。

其实 QFII 还是那个 QFII，国内投资者对其从仰视到平视甚至再到俯视也正

反映了国内投资者的投资理念和投资水平有了显著的提高，QFII 进入 A 股市场

的这 8 年，对整个证券市场的投资理念产生了巨大的影响，指引了整个证券市场

的投资方向，他们的研究方法受到广泛的关注和应用，提高了国内投资者的投

资水平。在次贷危机之后，QFII 短期业绩不甚理想，但这并不影响其作为“长

期价值发现者”的身份。

实际上，引入 QFII 还能聆听境外投资者的声音，实现投资主体的多元化，

一个市场只有有不同的声音，不同的理念相互交锋，才能造就活跃的市场，才

能创造投资机会，也只在不断的交锋中，资产才能够实现价值回归，这才是监

管层引入 QFII 的初衷。

二、选题意义

机构投资者对公司治理的积极意义引起了各国学者的广泛关注，国内学者也

对机构投资者与公司治理的关系进行了研究，但研究结论不一致，但总体偏向于

机构投资者参与公司治理会产生积极作用。

QFII 作为我国引入的一类特殊机构投资者，无论是在投资理念，资金实力，

研究水平上都强于国内机构投资者。研究 QFII 持股与上市公司会计信息质量的

关系实际上是在某种程度上探讨 QFII 对公司治理的影响，这有利于我们加深对

QFII 的认识，更好认识 QFII 制度的不足，不断完善 QFII 制度。

高质量的会计信息是对公司进行监督的有力武器，也是公司治理的基石。在

国际会计准则委员会（IASB）的概念框架中，高质量的会计信息必须满足可靠

性、相关性和能够为决策提供有用信息这三个条件。

基于委托代理理论，管理层作为决策的执行者和公司信息提供者，会对会计

信息进行加工处理以实现自身的经济利益，最终导致会计信息根本不能为投资者

提供决策有用的信息。对我国上市公司的实际情况进行分析可知我国上市公司的

会计信息质量普遍偏低，披露内容较少，管理层进行盈余管理和财务舞弊的可能

性较高。公开的会计信息中信息分类不明确，虚假成分比例较高，无法满足会计

信息使用者的需求，甚至会危害到社会经济的发展有序运行。 QFII 作为老练投

资者，拥有专业的投资分析能力和雄厚的资本，如果 QFII 能够运用他们信息收

集和处理优势参与公司治理，就能够在一定程度上约束公司管理层的行为，间

接提高

1 雷曼兄弟与其他退出中国市场的 QFII 不同，它是在中国获利却因自身危机而被迫清算的。

公司的会计信息质量。

但是，我国引进 QFII 制度已近十年，2008 年爆发的“QFII 第一案”2显示

了我国 QFII 也存在机会主义倾向。这让人们对一向被誉为“价值发现者”的

QFII 产生了质疑，他们究竟能否帮助上市公司改善公司治理？他们能否监督管

理层行为？

由于我国证券市场上投资者的投机性仍然比较强，QFII

的投资理念在面临着

盈利压力的时候通常会难以贯彻，导致非理性交易。如果公司盈余管理程度较

高，而 QFII 又有投机性需求，那么QFII 就会放任公司的财务舞弊行为甚至借题

发挥夸大利好程度，以求获得股票差价谋求投资收益。这时候 QFII

的监督和积

极治理作用就会失去意义。反之，如果 QFII 就会监督公司的信息披露，纠正公

司的盈余管理。

现有的国内研究沿用了国外的研究范式，主要涉及机构投资者与盈余质量、

机构投资者与财务报告等问题，而未区分境内投资者和境外投资者两者对公司会

计信息质量的影响，对 QFII 的实证研究也较少，本文借鉴国外的研究方法结合

我国现实情况对 QFII 能否影响上市公司会计信息质量进行了实证研究，具有一

定的理论意义。

第二节研究思路、主要内容及创新

一、研究思路与主要内容

本文首先对已有的相关文献做一个系统的分析回顾，对比他们的研究结果并

找出其中的原因，分析我国机构投资者特别是 QFII 在公司治理中所起的作用及

作用机理，然后根据实证结果证明 QFII 对公司的会计信息质量产生了影响，并

指出这种影响并非简单的线性相关，而是在一定的范围内呈现非线性，最后根

据结论提出了放宽 QFII 在上市公司以及投资组合中持股比例限制等政策建议。

本文采用实证研究的方法，选取 2008 年—2010 年沪深两市 A 股数据，以

可操纵性应计利润的绝对值为上市公司会计信息的替代变量，分析了 QFII 持股

对上市公司信息质量的影响。文中提出了两个假设： ①QFII 持股比例与盈余管

理程度呈倒 U 型关系；②上市公司中 QFII 数量与盈余管理之间存在正向相关关

系。通过设定资产规模、股权集中度、财务杠杆、现金流量等控制变量，实证

检验了以上两个假设。

本文共分五部分，主要内容如下：

第一章绪论，该部分介绍论文的选题背景、研究意义、研究思路与内容安排。

第二章文献综述，回顾国内外学者研究的成果，通过比较分析后提出本文研

2 李航．博弈 QFII 第一案[J] ．证券市场红周刊，2008 ，(6) ：21-22 .

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摘要：

QFII持股对上市公司会计信息质量的影响摘要随着中国经济的蓬勃发展，中国资本市场作为新兴的资本市场的地位加速提升，资本市场变得日渐成熟与开放。而QFII制度作为新兴市场国家向外资开放过程中的一项制度创新，能在实现引入投资的同时降低热钱进入市场的风险，履行中国加入WTO的承诺，这对于我国现阶段的经济发展是一个合理而必要的选择。在我国周边国家和地区，QFII已经历了10多年的时间检验，为发展中国家带来了成熟的资本市场理念与价值观。在我国，QFII制度的实行已有8年的时间，这些境外投资机构正逐步深入到我国的经济发展和资本市场中，不断的扩大自身的影响力，而其对上市公司的影响最为直接也最为深刻。因此我们...

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