股权结构对企业跨国并购绩效的影响研究

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3.0 周伟光 2024-09-30 4 4 583.26KB 53 页 15积分

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浙江财经学院硕士学位论文

摘要

自2001 年加入 WTO 以来，中国企业正在以积极的姿态参与到全球经济中，

跨国并购规模日益增大。对于一个新兴的市场经济体，要在全球的并购浪潮中站

稳脚跟甚至取得佳绩，中国企业这一路必定风雨兼程。2008 年由美国开始的金融

危机席卷全球，给西方国家的虚拟与实体经济带来了沉重的打击，不少西方企业

出现资金链断裂，企业价值贬值，并购门槛降低，并购成本减少。我国企业以此

为契机，加紧了跨国并购的步伐。

然而，在跨国并购的过程中我国企业遭遇到了很多阻碍。除了国家政治、文

化风险等外部环境因素以外，不少内部因素也影响到了跨国并购绩效的实现，股

权结构便是一个重要的内部因素。我国企业历史遗留问题严重，虽然在股权分置

改革后有所改善，潜在问题依然突出，不完善的股权结构无疑给我国企业在跨国

并购中造成了一定的影响。股权结构中存在的问题使得我国跨国并购中出现了代

理人侵害委托人利益的委托代理问题，大股东侵害小股东利益以及并购后整合失

败等问题，然而我国学者关于股权结构对跨国并购绩效影响的研究相较于国内并

购却很少。因此，本文以股权结构为切入点，以国内外理论研究为基础，分析股

权结构中的流通股比例、第一大股东持股比例、股权制衡度、第一大股东类型和

管理层持股比例这五个因素对我国企业跨国并购绩效的影响。

与现有的研究不同的是笔者在运用事件法对企业跨国并购后的短期绩效进行

评价进而进行回归分析时发现企业流通股比例与短期绩效的变动额正相关，说明

企业流通股可能对并购的短期宣告绩效有放大作用。建议在非流通股上市的过程

中要注意循序渐进，切忌操之过急，加强证券市场的监管力度。运用主成分分析

法将设定的财务指标体系进行了降维，得出企业长期财务绩效的综合评分，运用

多元回归分析得出企业跨国并购的第一年第一大股东比例、股权制衡度、第一大

股东属性以及管理层持股比例与企业并购后的长期绩效不具有显著相关关系，并

购第二年，并购企业的第一大股东比例与第一大股东属性与并购绩效呈现了负相

关关系，与国内并购不同的是，股权制衡度和管理层持股比例与跨国并购第二年

的长期绩效并无显著相关关系。由此得出结论，第一大股东持股比例越高，企业

跨国并购的长期绩效越差，第一大股东属性为非国有的企业，跨国并购的长期绩

效越好。基于此，笔者提出减少第一大股东持股比例以及推进国有股的改革有助

于提高我国企业跨国并购长期绩效的建议，同时，注重培养机构投资者，作为国

有股的理想受让人。

关键词：股权结构跨国并购短期绩效长期绩效

浙江财经学院硕士学位论文

Abstract

Since the accession to the WTO, Chinese enterprises are actively participating in

the global economy. The scale of transnational mergers and acquisitions (M&A) has

been increasing day by day. There will definitely be trials and hardships to survive and

achieve success in the fierce competition to China, an emerging market economy. In

2008, the subprime mortgage crisis that originated in the United States made both the

global virtual economy and real economy into a slump. A large number of western

enterprises have occurred capital chain ruptures and devaluation of the enterprises’

value which may lower the entry threshold and the cost of the transnational M&A.

Many Chinese enterprises see this crisis as a good opportunity to get entry into western

counties and therefore have tightened the pace of transnational M&A.

However, in the progress of transnational M&A, Chinese enterprises has not only

encountered the challenges from the external environment, such as the politic and

cultural risk, but also the challenges from the internal factors has exerted influence on

the performance of the transnational M&A, shareholding structure is one of the

important internal factors. Our country’s enterprises has serious historical problems

which has improved after the reform of non-tradable shares, however there are still

some potential problems. The imperfect shareholding structure has inevitably affected

the performance of the transnational M&A. The existing problems in the shareholding

structure have brought a series of problems throughout the process of transnational

M&A which are principal-agent problem, the majority shareholders encroach on

minority shareholders’ interests and the integration failure after M&A, however in our

country few studies have focused on this topic. On the basis of the research at home and

abroad, this article chooses five factors of shareholding structure, the ratio of circulating

stock, the equity ratio of the first majority shareholder, the equity restriction ratio, the

type of the first majority shareholder and the ratio of management shareholding, as five

variable quantities in order to study the relationship between the shareholding structure

and the performance of the transnational M&A.

This study adopts event study to analyze the relationship between the ratio of

circulating stock and the short-term performance after the transnational M&A. We come

to a conclusion that the ratio of circulating stock and the short-term performance’s

absolute value has positive correlation which demonstrates the ratio of circulating stock

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III

amplifies the influence of the short-term declared performance. Use principal

component analysis to get comprehensive scores by reducing the dimension of the

financial index system. Then analyze the relationship between the shareholding

structure and the long-term performance of the transnational M&A by multivariate

regression. It then come to conclusions that in the first year, the equity ratio of the first

majority shareholder, the equity restriction ratio, the type of the first majority

shareholder and the ratio of management shareholding has no significant correlation

with the long-term performance of the transnational M&A, while in the second year, the

equity ratio of the first majority shareholder and the type of the first majority

shareholder have significant negative correlation with the long-term performance of the

transnational M&A, the equity restriction ratio, the ratio of management shareholding

have no significant correlation with the he long-term performance of the transnational

M&A. The empirical results demonstrate that the higher the equity ratio of the first

majority shareholder is, the worse the long-term performance of the transnational M&A

will be. IF the enterprise’s first majority shareholder is non-state, it will get better

long-term performance of the transnational M&A. Based on these conclusions above, I

propose to reduce share ratio of the largest shareholder and promote the reform of

state-owned shares in order to improve the long-term performance of the transnational

M&A, at the same time, emphasize on the cultivation of the institutional investors as

ideal assignee of the state-owned shares.

Key Words: Equity Structure; Transnational M&A; Short-Term Performance;

Long-Term performance

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第一章绪论 ....................................................................................................................1

第一节论文的研究背景及意义....................................................................................1

第二节论文的基本思路、内容及主要创新点 ..............................................................3

第二章文献综述.............................................................................................................7

第一节国外有关文献综述........................................................................................... 7

第二节国内有关文献综述......................................................................................... 10

第三节国内外文献评述 ............................................................................................13

第三章股权结构对企业跨国并购绩效影响的相关概念与理论 ......................................15

第一节相关概念界定 ................................................................................................ 15

第二节股权结构对跨国并购绩效影响的相关理论.....................................................18

第四章股权结构对企业跨国并购绩效影响的理论分析 .................................................21

第一节股权集中度与跨国并购绩效 .......................................................................... 21

第二节控股股东属性与跨国并购绩效....................................................................... 23

第三节管理层持股比例与跨国并购绩效 ................................................................... 24

第五章股权结构对企业跨国并购绩效影响的实证分析 .................................................26

第一节样本的选取及数据来源..................................................................................26

第二节短期绩效实证分析......................................................................................... 27

第三节长期绩效的实证分析 ..................................................................................... 32

第六章结论与建议 .......................................................................................................41

第一节结论 ..............................................................................................................41

第二节建议 ..............................................................................................................41

参考文献 .......................................................................................................................44

附录...............................................................................................................................50

致谢...............................................................................................................................51

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第一章绪论

随着全球经济一体化的不断发展，全世界各个国家的联系越加紧密。各国都

在发挥自己的比较优势，从其他国家取长补短，获取利益。我国企业也是顺时而

动，在自身发展壮大的同时正越来越多的谋求通过跨国并购获得先进技术及管理

理念，抢占海外市场。遗憾的是我国市场经济起步较晚，两权分离的公司制度还

较不完善。不合理的股权机构必将影响我国的跨国并购绩效，进而影响我国企业

的发展。

第一节论文的研究背景及意义

一、研究背景

自跨国公司出现以来，全球跨国并购的浪潮可谓一浪高过一浪。自 19 世纪

70 年代第一次跨国并购浪潮发生以来，全球跨国并购浪潮已经发展到了第五次。

第五次的跨国并购潮影响范围之广，涉及资本之巨大，震慑到了全世界。跨国并

购无疑促进了世界资本的合理配置，推动了各国经济的发展。然而，越演越烈的

跨国并购也使得各国之间的经济竞争更加激烈，以发达国家为主导的跨国并购使

得西方发达国家占尽先机，对于发展中国家以及落后国家企业来说不发展壮大，

积极投入到其中，只能任人宰割。我国作为高度发展的发展中国家，也正以积极

的姿态投入到跨国并购的浪潮中。

由于我国企业起步较晚，跨国并购的活动也落后于西方发达国家。自 1986 年

初，中国国际信托投资公司与加拿大鲍尔公司合力收购了赛尔加纸浆厂，我国的

跨国并购拉开了序幕。之后，我国的部分大型企业开始在黑暗里摸索前进，尝试

打开海外市场。但是由于当时我国改革开放刚刚开展，经济基础薄弱，企业实力

低下，在国际市场上根本无竞争力可言，缺乏鼓励企业进行跨国并购的政策法规，

参与跨国并购的集中于国家大型企业，并购的规模很小，次数少，成功率很低，

并购范围窄，主要集中于美国、加拿大等少数地区，所涉及的行业也仅仅局限于

我国我家垄断的石油、化工和航空等。但是，在萌芽阶段的大胆尝试，摸爬滚打

为我国企业日后开展跨国并购积累了很多宝贵的经验。

此后，中国企业一直在学习模仿中不断尝试开展跨国并购活动，这期间 1997

年的香港回归给我国企业带来了曙光。由于香港对大陆资本的开放，我国企业陆

续注资香港，进而控制了相当一部分的香港资产，我国跨国并购得到了一定的发

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展。跨国并购主体也发生了变化，不再只集中于国家型大型企业，民营企业也开

始登上了舞台，万象集团在 1998 年对美国舍勒公司的专业设备、专利技术、企业

品牌等进行了整体收购，为我国民营企业成功收购海外企业打响了头一炮。我国

跨国并购的规模不断增长，我国企业在跨国并购中竞争力也得到了相应的提高，

我国政府也开始为推动我国企业进军世界的国际化计划积累了不少政策法规上的

经验。但是，虽然取得了一定的成绩，我国企业的跨国并购还只是处于起步阶段。

在我国跨国并购历史中具有里程碑意义的事件便是 2001 年中国加入 WTO，再加

上我国政府提倡的“走出去”的经济战略，至此，中国企业算是真正的登上了世

界的舞台，这不可置否的给中国企业海外并购带来了巨大的推动力。加入 WTO，

使得我国企业在跨国并购中遭遇的政治及经济壁垒有所缓解，目标企业目标国的

信息资料也更易取得，目标国对我国企业的排斥情绪也有所降低，我国跨国并购

活动迅猛发展。1990 年至 2001 年以前我国企业跨国并购额年均只有 5.43 亿美元，

但是在加入 WTO 后，我国企业海外并购脚步明显加快。2002 年至 2008 年期间年

均并购额高达 70.17 亿美元，其中，2006 年高达 102.4 亿美元。2008 年的年并购

额更是高达 279.7 亿美元。

2008 年我国跨国并购额的飙升不得不考虑另一个因素，就是席卷全球的金融

危机。金融危机使得国外经济遭受了严重的打击，然而危机发生的同时也给中国

企业带来了一定的机遇。由于金融危机的影响西方国家资金链断裂，企业资本紧

缺，资产贬值，使得并购成本降低，经济壁垒减弱，我国跨国并购呈现了前所未

有的高涨之势。要取得这场战役的胜利，在我国跨国并购快速发展的同时，我们

必须保持一颗清醒的头脑，除了要积极灵活地应对并购过程中遇到的外部障碍，

更要从自身出发，找出问题并加以解决。本文就是选在了我国跨国并购高速发展

这样的背景下，分析研究我国企业长久以来存在的不合理的股权结构问题对跨国

并购绩效造成了怎样的影响，进而提出相关建议。

二、研究意义

一直以来，跨国并购对企业绩效的影响以及公司治理如何影响并购绩效都是

学术界关注的问题。公司治理包括股权结构这个要素，在对于公司治理如何影响

跨国并购绩效的研究中将股权结构这一要素也摆在很重要的位置。传统的效率理

论认为通过跨国并购必将提高企业的效率。规模经济理论也认为企业通过跨国并

购，扩大规模，联合生产降低了成本，必将形成规模经济。此外协同效应，交易

成本理论等也都支持了企业并购能提高企业绩效的结论。然而，通过对跨国并购

进行实证分析发现，并购之后企业的绩效非但没有提高，反而产生了一定的负效

应。为了找到问题的根源，学者们一方面研究跨国并购绩效的评价指标，来达到

更全面真实衡量绩效的目的，另一方面对影响跨国并购绩效的原因进行分析，股

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浙江财经学院硕士学位论文I摘要自2001年加入WTO以来，中国企业正在以积极的姿态参与到全球经济中，跨国并购规模日益增大。对于一个新兴的市场经济体，要在全球的并购浪潮中站稳脚跟甚至取得佳绩，中国企业这一路必定风雨兼程。2008年由美国开始的金融危机席卷全球，给西方国家的虚拟与实体经济带来了沉重的打击，不少西方企业出现资金链断裂，企业价值贬值，并购门槛降低，并购成本减少。我国企业以此为契机，加紧了跨国并购的步伐。然而，在跨国并购的过程中我国企业遭遇到了很多阻碍。除了国家政治、文化风险等外部环境因素以外，不少内部因素也影响到了跨国并购绩效的实现，股权结构便是一个重要的内部因素。我国企业历史遗留问题...

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