中国国债市场利率期限结构研究

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3.0 陈辉 2024-11-19 9 4 640.35KB 52 页 15积分

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摘要

国债市场是中国债券市场的重要组成部分，国债市场的收益率对于金融市场

基准利率的形成有着重要的意义。本文首先阐述了研究国债市场收益率曲线的背

景及意义，然后介绍了本文的主要内容和技术路线。

接下来对国债收益率曲线的静态估计与动态研究是本文的主体。研究分成了

几个部分，一是研究利率期限结构与收益率曲线的构造，阐述了国外利率期限结

构的几种假说和国际上用来构造收益率曲线的模型，然后介绍了国内近年来在利

率期限结构方面的研究，最后进行实证研究，构造了中国国债市场的收益率曲线

并进行了分析。二是研究国债收益率曲线的动态特征，首先定性分析了影响收益

率曲线的制度因素、宏观经济因素和中国市场的特殊因素，在此基础上，对中国

国债市场收益率曲线的动态特征进行了实证研究，在这一部分，首先阐述了用来

研究国债收益率曲线动态特征的主要方法：主成分分析法，然后利用主成分分析

法分析了我国收益率曲线变动的几个主要因子：水平因子，斜率因子和曲率因子。

最后利用多元线形回归方法分别分析了促使这三个主要因子变动的宏观经济因

素。研究结果表明水平因素对我国利率变动情况达到了很高的解释比例，而对水

平因素影响最显著的宏观经济变量是准备金率、利率、商品零售价格指数和货币

供应量。

本文最后针对中国国债市场的现状，提出了国债市场存在的一些问题，并就

此提出了发展国债市场，完善收益率曲线的一些建议。

关键词：利率期限结构收益率曲线主成分分析国债市场

ABSTRACT

The government bond market is an important part of the Chinese bond market,

and its yield acts as the fiducially rate in the financial market. The dissertation firstly

illustrates the background and practical significance of the research to the yield curve

of the bond market, and then introduces the content and technique.

In the main body, the study of the yield curve of government bond is composed of

two parts, the first is about the study of the term structure of interest rate and the

construction of the yield curve, it explores the hypotheses and construction methods of

yield curve of government bonds abroad, then introduces the research in term structure

of interest rate at home. Eventually it constructs and analyzes the yield curve of

government bonds in China. The second part explores the dynamic aspects of the yield

curve. Firstly it illustrates the systematic factors, macroeconomic variables and the

special characteristics that affect the yield curve in China. Secondly the dissertation

illustrates the main method of analysis--factor analysis. Thirdly it demonstrates the

leading factors, which drive the yield curve moving. They are the Level, Slope and

Curvature. Lastly it analyzes the macroeconomic variables using multiple linear

regressions. The result shows that the Level holds high proportion in the moving of the

yield curve of government bonds in China, and the most significant factors affecting

the Level are the reserve rate, interest rate, RPI and money supply.

At last, the dissertation brings forward some limitations and their resolvents of

Chinese bond market.

Keywords: Term Structure of Interest Rate, Yield Curve, Factor Analysis,

Government Bond Market

中文摘要

ABSTRACT

第一章绪论.................................................................................................................1

§1.1 研究的背景和意义............................................................................................1

§1.2 研究的主要内容和技术路线............................................................................2

第二章国债收益率曲线与利率期限结构研究.............................................................4

§2.1 国债收益率的计算............................................................................................4

§2.2 利率期限结构理论研究....................................................................................7

§2.2.1 利率期限结构的定义...................................................................................7

§2.2.2 传统的利率期限结构理论...........................................................................8

§2.2.3 现代的利率期限结构理论.........................................................................10

§2.2.4 收益率曲线的拟合模型.............................................................................12

§2.2.5 国内的研究.................................................................................................14

§2.3 收益率曲线拟合的实证研究..........................................................................15

§2.3.1 实证研究.....................................................................................................15

§2.3.2 实证结果分析.............................................................................................18

第三章国债市场利率期限结构影响因素分析...........................................................20

§3.1 影响国债市场利率期限结构的因素..............................................................20

§3.1.1 影响国债市场利率期限结构的制度因素.................................................20

§3.1.2 影响国债市场利率期限结构的宏观因素.................................................21

§3.1.3 影响中国国债市场利率期限结构的特殊因素.........................................25

§3.2 国债市场利率期限结构影响因素实证分析..................................................26

§3.2.1 实证方法.....................................................................................................26

§3.2.2 样本的选取.................................................................................................29

§3.2.3 实证研究.....................................................................................................30

§3.2.4 实证结果分析.............................................................................................33

第四章国债市场存在的问题与建议...........................................................................35

§4.1 我国国债市场存在的不足..............................................................................35

§4.2 发展我国国债市场的几点建议......................................................................40

第五章结束语...............................................................................................................44

§5.1 结论..................................................................................................................44

§5.2 未来的研究方向..............................................................................................45

参考文献.........................................................................................................................46

在读期间公开发表的论文和承担科研项目及取得成果.............................................49

致谢.............................................................................................................................50

错误！未定义样式。

第一章绪论

§1.1 研究的背景和意义

国债是指中央政府为了实现其职能，平衡财政收支，增强政府的经济建设能

力，按照有借有还的信用原则，在国内外发行债券或向外国政府和银行借款所形

成的国家债务[1]。

我国政府自 1981 年恢复发行内债，迄今已经有 20 多年历史。在这 20 多年里，

内债发行规模不断扩大，由 80 年代初每年发行几十亿元，到 2004 年发行近七千

亿元。目前我国国债主要包括记账式国债、凭证式国债和电子式国债三种。以 2004

年为例，我国发行国债 6876 亿元，其中凭证式国债 2510 亿元，占国债发行量的

36.50%，记账式国债 4366 亿元，占国债发行量的 63.50%。

2000 年

2001 年

2002 年

2003 年

2004 年

2005 年

记账式

2,720

3,354

4,461

3,775.5

4366

5,042

凭证式

1,937

1,530

1,473

2,504.6

2,510

2,000

总量

4,657

4,884

5,934

6,280.1

6876

7,042

数据来源：路透社[2]

表12000 年以来我国国债发行一览表

发行国债，不仅为国民经济发展筹集了大量建设资金，也在一定程度上满足

了社会各类投资者投资国债的需要。同时，不断扩大的国债发行规模，为市场提

供了更多的流动性，有利于活跃和稳定金融市场，保证财政政策和货币政策的有

效实施。

发展高流动性、高效率、公平、统一的债券市场是我国债券市场的发展目标。

一个具有较高的效率和流动性的债券二级市场能够降低一级市场的发行成本，保

证一级市场顺利发行。近年来，银行间债券市场快速发展，为保证货币政策的有

效传导以及宏观经济的健康运行发挥了重要的作用。中国债券市场的进一步发展，

[1] 财政部。国债情况简介，http://www.mof.gov.cn/news/20050303_1875_5055.htm，2005 年 3 月。

[2] 路透社。中国 2000 年以来国债发行情况一览表，

http://www.reuters.com.cn/investing/FinanceArticle.aspx?type=bondDebt&storyID=2006-12-18T035617Z_01_CN61

68467_RTRIDST_0_ZHAESRNS882.XML，2006 年12 月18 日。

中国国债市场利率期限结构研究

需要建立良好的市场结构，包括交易工具、交易方式、市场中介等，这都将有助

于提高市场的效率和流动性。

目前，我国国债二级市场建设已取得了一定进展，形成了银行间债券市场、

证券交易所债券市场、证券经营机构柜台债券市场三足鼎立的局面。在国债二级

流通市场上所形成的国债收益率，反映了市场利率的期限结构，提示市场利率总

体水平，推动了资本市场发展，又为央行制定货币政策和调节利率走势提供了基

本工具，同时也是进行投资的重要依据。因此，在中国稳步推进利率市场化改革

的今天，对国债收益率问题的研究，已成为众多人关注的热点问题。通过研究收

益率曲线的变化趋势和各种宏观因素对国债收益率的影响程度，我们可以了解经

济政策的强弱力度；预测作为市场基准利率的国债收益率的变化方向；可以了解

国债市场的长短期供求关系，从而为政府制定出正确的经济政策，以及为发行和

管理国债，提供重要的依据。

因此，无论从理论研究角度还是从实际应用角度，我们都需要对我国国债市

场收益率进行深入的研究，把国际上已有的理论方法与中国的实际情况相结合，

从各个方面来探讨影响国债市场收益率的因素。

本文构造了我国的收益率曲线，分析了影响我国国债市场收益率曲线变动的

各种因素并提出了自己的建议，希望能够为我国国债市场的发展提供有益的启示。

§1.2 研究的主要内容和技术路线

本文主要分为五章：

第一章介绍了本文研究的背景及意义，本文的主要内容和技术路线。

第二章分析了国债利率期限结构，阐述了传统的和现代的利率期限结构理论，

以及常用的几种构造国债收益率曲线的方法，并构造了我国的国债收益率曲线，

在此基础上对我国目前的利率期限结构进行了分析。

第三章首先定性分析了影响我国国债利率期限结构变动的制度因素、宏观经

济因素以及其它一些特殊因素，然后运用主成分分析方法和多元线性回归方法对

我国国债市场收益率曲线的影响因素进行了实证研究，并分析了实证结果。

第四章针对我国国债收益率曲线构造和分析中体现出来的一些问题，提出了

我国国债发行和流通市场存在的部分缺陷，最后提出了改进我国国债市场体制，

完善国债收益率曲线的几点建议。

第五章给出了本文的结论和未来的研究方向。

在研究中，本文采用定性分析和定量分析相结合的方法，通过文献索引，报

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摘要：

摘要国债市场是中国债券市场的重要组成部分，国债市场的收益率对于金融市场基准利率的形成有着重要的意义。本文首先阐述了研究国债市场收益率曲线的背景及意义，然后介绍了本文的主要内容和技术路线。接下来对国债收益率曲线的静态估计与动态研究是本文的主体。研究分成了几个部分，一是研究利率期限结构与收益率曲线的构造，阐述了国外利率期限结构的几种假说和国际上用来构造收益率曲线的模型，然后介绍了国内近年来在利率期限结构方面的研究，最后进行实证研究，构造了中国国债市场的收益率曲线并进行了分析。二是研究国债收益率曲线的动态特征，首先定性分析了影响收益率曲线的制度因素、宏观经济因素和中国市场的特殊因素，在此基础上，对中...

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