我国住房抵押贷款证券化的风险控制研究

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第一章 绪论
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第一章 绪 论
§1.1 研究的背景及现状
§1.1.1 研究的背景
1．十七大报告和“十一五”规划
刚刚胜利闭幕的十七大报告第五部分“促进国民经济又好又快发展”的第七
条指出，推进金融体制改革，发展各类金融市场，形成多种所有制和多种经营形
式、结构合理、功能完善、高效安全的现代金融体系。提高银行业、证券业、保
险业竞争力。优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重。加强和改进金融监
管，防范和化解金融风险。
《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划》（下文简称“十
一五”规划）中第三十三章“加快金融体制改革”第二节“加 快发展直接融资”
部分指出，积极发展股票、债券等资本市场，稳步发展期货市场。推进证券发行、
交易、并购等基础性制度建设，促进上市公司、证券经营机构规范运作，建立多
层次市场体系，完善市场功能，拓宽资金入市渠道，提高直接融资比例。发展创
业投资，做好产业投资基金试点工作。
无论是十七大报告还是“十一五”规划，都对我国未来资本市场以及金融体
系的发展进行了规划，而资产证券化作为直接融资和债券市场的重要组成部分，
也将面临着更加充分的政策支持和更加完善的市场环境。
2．我国面临金融创新的必然性
资产证券化(包括住房抵押证券化)是近几十年来国际金融领域中最重要的一
种金融创新，它所具有的独特功能，使其在金融市场中显示出巨大的发展优势。
它使得商业银行等金融机构增加了资产负债的流动性，分散了集中在商业银行内
部的各类风险，并提供了新的资金来源。
从国际市场看，欧美国家自上世纪60、70年代以来，资产证券化得到了迅速
发展，
2003年发行总量超过4万亿美元。
1亚洲地区资产证券化于1995年兴起，在日
本、韩国、中国香港等地快速增长，对提高资本市场效率发挥了积极的作用。可
见，资产证券化已成为资本市场上有相当影响力的一种工具。目前，它作为金融
服务的深化与创新已被广泛应用于银行信贷领域，成为金融业发展的潮流。
我国银行监管部门在2006年12月11日生效实施了新修订后的《外资银行管理
条例》及其《实施细则》，标志着我国银行业已向外资全面开放，内外资商业银行
1吴海峰，加快推进我国资产证券化品种创新，上海证券报， 2004 年2月5日。
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同台竞争的时代已经到来。目前，我国的融资方式仍以间接融资为主，商业银行
应当采用创新的金融工具以最大程度地优化信贷资产结构，消除金融风险。我国
在探索并寻求切实解决国有商业银行流动性、安全性和盈利性问题的有效手段时，
借鉴和引进新的资产经营方式和经营理念已经成为我国国有商业银行的紧迫任
务，与此同时，我国宏观经济进行结构调整、实施扩大内需、发掘新的经济增长
点的宏观经济形势也需要国有商业银行在这一进程中发挥积极作用，因此，我国
国有商业银行积极探索和推广住房抵押贷款证券化势在必行。
首先，解决银行资产与负债结构的不匹配而导致流动性不足的矛盾，同时增
强信贷资产的流动性、安全性，防范和化解金融风险已成为我国国有商业银行生
存和发展的当务之急。
银行资金来源以短期为主，而银行的资产，尤其是贷款资产长期性倾向日益
明显。资产与负债期限结构的不匹配，使得处于利率与经济波动中的银行经营风
险加大。如果这一矛盾不能有效解决，其结果要么是银行严格限制中长期贷款的
投入，以致社会中长期信贷资金需求不能获得有效满足，影响社会和经济的发展，
也使银行自身的利益受损；要么是银行由于大量中长期贷款的存在而使其利率风
险、信用风险和流动性风险难以控制，在一定条件下危及整个银行和金融体系的
稳健运行。美国20世纪70年代以前正是由于这一矛盾而使整个住房抵押贷款业的
发展受到严重阻滞，但住房抵押贷款证券化为这一问题的解决提供了一种较圆满
的办法。住房抵押贷款证券化使得银行一方面可以根据社会的需要和自身战略利
益的考虑，积极开展住房抵押这样的中长期业务；另一方面，针对利率风险、流
动性风险和信用风险的管理需要将原来不具备流动性的中长期贷款转化为抵押证
券，使资产负债的期限趋于合理，银行资产的流动性和风险控制能力将大大增强。
其次，现有的融资渠道难以满足我国经济对资本的强烈需求。近年来，持续
快速发展的中国经济对资本一直有着旺盛的需求，然而由于一些国有企业经营不
景气，使得商业银行不良资产比重逐渐增加，贷款能力受到了约束；再加上企业
在证券市场上发行股票或企业债券要受到多种条件的限制，造成企业直接融资很
难大范围普及，从而使筹资成为影响中国目前经济发展的最重要问题之一。
2因此，
在现阶段中国只有不断地开拓新的融资方式，才能给我国经济实体注入新的血液。
最后，不断探索和采用新的资产经营形式，是新时代日益激烈的市场竞争对
商业银行的客观要求。自本世纪70年代以来，金融创新浪潮席卷全球。金融创新
的源动力在于规避行政管理和各种经营风险，但它同时也促进了金融业的加速发
展。花样翻新、层出不穷的金融技术和金融工具使得西方各国商业银行越来越具
2辛平杰：我国资产证券化若干法律问题分析，北京天同律师事务所网站，2007 年5月30 日。
第一章 绪论
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有强大的经济实力和敏锐灵活的市场应变力。而加入世贸组织后我国金融业将面
临全球同业竞争的严峻挑战，因此，结合国情吸收和借鉴西方国家金融创新的最
新成果，壮大资金实力、提高资产质量、防范金融风险成为我国国有商业银行入
世后的必然要求。
《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中已明确提出：
“加大风险较低的固定收益类证券产品的开发力度，为投资者提供储蓄替代型证
券投资品种，积极探索并开发资产证券化品种”。高额的储蓄资金、保险基金、
社保基金及证券投资基金等希望寻找新的投资方向，而商业银行从资金的流动性、
资本充足率的要求及规避资金短存长贷风险的角度讲有开拓信贷资产证券化这一
创新品种的巨大动力。作为一种新的金融工具，跟所有其他金融工具一样，在运
用的过程中不可避免的会遇到各种风险，因此本文关于商业银行住房抵押贷款证
券化过程中各种风险的研究具有很重要的意义。
§1.1.2 国内外相关研究评述
1．国内的研究现状
早在 1983 年，我国就有人开始介绍西方的资产证券化技术，主张推行资产证
券化，但直到 1993 年，资产证券化才由理论探讨走向实践探索。此后，国内不断
有研究资产证券化的论文、著作出现。
1998 年1月，主持当年农行金华贷款资产转让试验的张超英、翟祥辉出版了
国内第一本系统介绍资产证券化的专著，资产证券化探索研究的热潮开始在国内
掀起。国内著名高校、研究机构也纷纷加入到资产证券化研究的行列，除清华大
学外，北京大学、同济大学、复旦大学、南开大学、中国社会科学院、国务院发
展研究中心等先后开展了专题研究。北京大学推出《资产证券化手册》，在资产证
券化制度、规范研究方面有鲜明的特色。清华大学、同济大学则侧重于资产证券
化的金融工程技术研究，深入分析证券化产品的现金流及其波动特点。中国社会
科学院研究的视野更为开阔，除抵押贷款证券化研究外，对企业资产(债权)证券化
也进行了研究。
简要归纳一下国内文献对资产证券化的研究，主要集中在以下几个方面：
(1)资产证券化的理论研究。这方面的文献主要集中在对西方资产证券化理论
的介绍和研究，包括对资产证券化的涵义、资产证券化兴起的动因、资产证券化
的经济意义、资产证券化运行机制、资产证券化的法律与税务制度等问题的研究。
(2)资产证券化的功能与作用研究。此方面的文献集中于资产证券化的作用或
经济功能，特别是对我国实施资产证券化的必然性和现实意义的研究。
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(3)资产证券化的切入点选择研究。资产证券化是以那些缺乏流动性但具有稳
定预期现金流的资产为基础发行证券的过程，因此只有符合一定条件的理想资产
才能被证券化。选择哪一种资产进行证券化作为我国资产证券化的开端，是学术
界争论较多、分歧较大的问题。
(4)资产证券化的障碍研究。在我国开展资产证券化障碍研究的文献大致可分
为四类：供给障碍、需求障碍、制度障碍和环境障碍。3
(5)推动我国资产证券化进程的对策研究。
顾孟迪(1998)认为，当经济运行中出现大量剩余资金，可以通过提高证券化程
度，推动社会经济，发展资本市场，实现金融改革，满足企业融资需求；佘立中
介绍了我国目前的法制状况(主要在《证券法》方面)，并提出实施住房抵押贷款证
券化需要完善的一些方面。宾融(2002)不仅就证券化过程中的一些关键要素，如资
产构造、风险分析、信用增强、信用评级和技术支持等方面提出了建议，还在一
些相关的法规问题上，如资产转移、特设机构的设立、证券发起人的合法性作了
深入的探讨，对住房抵押贷款证券化的风险有所涉及，但是篇幅不大。另外，还
有一些学者对住房抵押贷款证券化的定价、方案设计进行了研究。刘春红、刘可
新和吴晨(2000)对上海地区个人住房抵押贷款的违约因素进行了实证分析。虞晓芬
(2000)总结性的讨论了促使借款人理性违约的一些因素。何晓峰(2002)对住房抵押
贷款证券化的风险进行了系统、全面的分析。姜建清、李勇(2004)从收益的角度分
析了我国实行住房抵押贷款证券化的可行性。施方(2005)以上海地区为例，对住房
抵押贷款提前偿付风险进行了实证分析，在提前偿付预测模型中提出了 Weibull 分
布提前偿付模型。4
在我国，无论是投资者还是发行者对这种金融产品所存在的风险还比较陌生，
对于住房抵押贷款证券化风险方面的研究主要集中在，如提前偿付风险、违约风
险、制度风险以及一级市场不发达等等。尤其是对提前偿还的研究，主要表现在
以下几方面：第一，提前偿还因素分析，尤其是我国特殊的文化传统以及制度因
素对居民提前偿还行为的影响；第二，提前偿还行为的理论模型；第三，建立于
理论模型基础上的计量研究，其结果将直接被作用于资产池现金流变化的预测，
从而为二级市场上的住房抵押贷款证券的定价提供直接的依据。
国内对资产证券化的研究引起了国家金融主管部门的重视。1998 年6月在北
京、上海、深圳先后召开了住房抵押贷款证券化的研讨会，1998 年底深圳牵头率
先成立了政府 MBS 课题研究组，着手制定深圳的 MBS 方案。1999 年国务院货币
3张小清：我国推行资产证券化面临障碍分析，银行与企业，1999 年7期，第 48－50 页。
4施 方 ： 住 房 抵 押 贷 款 证 券 化 ： 运 作 和 定 价 ， 上 海 财 经 大 学 出 版 社 ， 2005 年6月1日 。
第一章 绪论
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管理委员会、中国人民银行在深圳召开了住房抵押贷款证券化国际研讨会，邀请
加拿大和香港按揭证券公司的专家，介绍资产证券化的成功经验，为在中国实施
资产证券化作了前期准备工作。2003 年2月21 日，中国人民银行发布《2002 年
中国货币政策执行报告》，首次在报告中提出“积极推进住房贷款证券化”(中国人
民银行，2003)。2005 年4月22 日，《信贷资产证券化试点管理办法》出台，标志
着我国的住房抵押贷款证券化已经正式从理论走向了实践。
2．国外的研究成果
国外对住房抵押贷款证券化的研究主要集中在住房抵押贷款提前偿付风险和
违约风险方面。
对于提前偿付行为的研究，Dunn & McConnell(1981)认为，提前偿付行为只受
到再融资因素的影响，而忽视其他因素对提前偿付行为的影响。他们假定当现行
利率低于抵押贷款的合同利率，并且抵押贷款的市场价值超过其抵押账户的实际
余额时，借款人就会理性的提前偿付，以便通过当前的市场进行再融资。
Jerry Green & John BShoven(1986)首次在提前偿付行为中加引入生存分析的
方法，认为在没有外来影响时，抵押贷款的提前偿付率保持为一个常数。Eduardo
SSchwartz & Walter Norous(1989)根据提前偿付行为的时间性特点，在提前偿付行
为的影响因素中增加了季节性因素。Sum RHukim(1994)所建立的提前偿付风险模
型中，考虑了现行利率、抵押贷款已经历的时间、借款人的收入、宏观经济等多
种因素的影响。
对于违约行为的研究，Von Furstenberg(1974)研究认为:贷款价值比、抵押贷款
的年龄以及房地产的类型(新的还是现存的)是决定违约风险的主要因素，在贷款发
起后的 3～8年间违约率达到峰值。Mortan(1975)分析了借款人的特征在导致违约
行为方面的重要性，认为违约行为与支付能力有关，例如家庭规模和收入来源。
Compbell & Dieterith(1983)在宏观层面上对违约行为进行了分析，认为预期失业会
对违约行为有所影响。Quertia & Stegman(1992)对抵押贷款违约文献调查后发现，
住房权益或者相关指标、贷款价值比、交易成本以及评估违约期权成本的困难是
影响违约行为的重要因素。Yong heng Deng(1997)运用比例危险模型对提前偿付和
违约行为同时加以研究，并假定了现行利率遵循马尔可夫随机过程。但一般认为，
借款人是理性的，当抵押贷款的市场价值超过住房价值时，借款人就会进行理性
违约。
我国住房抵押贷款证券化的风险控制研究
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§1.2 研究的意义、思路及目的
§1.2.1.研究的意义
我国商业银行体系和效率的现实使我们认识到，改进我国现行的商业银行体
系，提高商业银行的竞争力和效率是一项长期艰巨的任务。虽然商业银行住房抵
押贷款证券化不能解决我国商业银行体系的所有问题，但却可以一定程度上减轻
现实制度的弊端，提高我国商业银行体系的效率和商业银行的竞争力。
尽管如此，商业银行住房抵押贷款证券化作为新兴融资方式的引入，对我国
整个银行体系潜在的风险影响还是不容忽视的。商业银行住房抵押贷款证券化是
否会增加系统性风险，部分取决于商业银行住房抵押贷款证券化蕴涵的风险能够
被正确定价，也就是说，是否它们能够提供足够的利润来抵御来自市场潜在的各
种损失，无论是提前偿付风险、信用风险或其他风险，是长期的还是短期的。另
外，住房抵押贷款证券化在我国的引入时间不长，对住房抵押贷款证券化的研究
还不深。资产支持证券十分复杂，其特性难以验证，结果造成风险预测困难。因
此，在新引入商业银行住房抵押贷款证券化的时候，对其蕴涵的风险进行准确地
预测和防范是在我国推行商业银行住房抵押贷款证券化的重要前提保证，对推动
我国商业银行住房抵押贷款证券化的研究和实践都有着极其重要的现实意义。
§1.2.2 研究的思路
在中国，对住房抵押贷款证券化的介绍、讨论、研究乃至提出方案已经二十
多年了，它一直是金融理论界的一大研究热点。从前人的研究成果来看，住房抵
押贷款证券化的研究主要集中在必要性、可行性、模式、方案设计和一些关键环
节、步骤上，对住房抵押贷款证券化的风险研究并不深入。即使在一些零散的文
献中对风险有所涉及也只是一般性论述，我们的研究远没有深入到住房抵押贷款
证券化的重要领域——住房抵押贷款证券化的风险测度。风险是任何一种融资方
式都无法避免的，只有通过对融资方式风险的彻底地了解来加以控制。有了透彻
地了解，参与者不仅能保证投融资符合其风险偏好，而且他们也能够区分各种各
样融资方式的质量，并保证其所承担的风险获得恰当的补偿。因此只有全面透彻
地了解住房抵押贷款证券化风险的本质、类型，我国商业银行才能正确地使用这
一融资方式。正是基于上述背景，笔者选择以商业银行住房抵押证券化的风险为
切入点，以“我国住房抵押贷款证券化的风险控制研究” 为题对我国商业银行住
房抵押贷款证券化的各类风险进行专门研究，本文试图从以下几个问题展开，分
别是：住房抵押贷款证券化的主要风险是什么?这些风险源于那里?他们有什么特征?
会给证券化带来多大的影响?该如何控制?争取在住房抵押贷款证券化风险研究等
摘要：

第一章绪论-1-第一章绪论§1.1研究的背景及现状§1.1.1研究的背景1．十七大报告和“十一五”规划刚刚胜利闭幕的十七大报告第五部分“促进国民经济又好又快发展”的第七条指出，推进金融体制改革，发展各类金融市场，形成多种所有制和多种经营形式、结构合理、功能完善、高效安全的现代金融体系。提高银行业、证券业、保险业竞争力。优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重。加强和改进金融监管，防范和化解金融风险。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划》（下文简称“十一五”规划）中第三十三章“加快金融体制改革”第二节“加快发展直接融资”部分指出，积极发展股票、债券等资本市场，稳步发展期货市场。推...

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