我国权证投资分析模式的研究与应用

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3.0 陈辉 2024-11-19 4 4 1.55MB 67 页 15积分

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摘要

权证作为一种具有高杠杆性、高对冲风险和融资迅速特点的金融衍生产品，

自上世纪 90 年代以来深受投资者和上市公司青睐。如今权证在资本市场发挥着越

来越重要的作用，它一方面拓宽了企业的融资渠道，降低了企业的融资成本，另

一方面为投资者提供了更多金融产品的选择机会。我国自 1992 年发行第一个权证

以来，权证市场的发展在我国已经历了近 20 年的时间。权证的繁荣发展，可以在

一定程度上缓解我国不合理的金融市场结构，丰富现有市场过于单一的投资品种，

弥补我国规避市场风险金融工具不足的缺陷。

本文主要以权证的基本理论为基础，利用层次分析法把影响权证投资的各种

复杂因素系统化，在投资决策研究中应用模糊数学的理论方法将繁杂无序的经济

指标进行分解量化，并结合实例对权证产品投资提供方法和实践上的帮助。第一

章介绍了权证产品发展的背景意义、本文的框架、研究方法与创新和不足。第二、

三章对国内外文献进行了综述并介绍了权证的基本理论、相关概念和权证市场状

况。第四章在前三章分析研究的基础上，首先介绍了层次分析法和模糊综合评价

法，建立了权证投资分析的研究模型。从影响权证的宏观经济环境、行业、公司

和技术层面及对权证正确合理估值的基础上，利用层次分析法和模糊综合评价法

对理论进行了细致的分析阐述，且为了验证所讨论方法的可行性，文中以长虹 CWB1

为例，进行了实例探讨和分析。第五章基于权证理论和投资方法的研究给出了权

证风险控制的投资方法和政策建议。

关键词：权证层次分析法 B-S 模

ABSTRACT

Warrants have been financial derivative products welcomed by investors and listed

companies with characteristics of high leverage ways, high hedging risk and quick

financing since the 1990s. Warrants in today's capital markets play an increasingly

important role, which on the one hand broaden financing channels for enterprises to

reduce the company's financing costs, and on the other hand provide investors with

more choices of financial products. Since 1992, China issued the first warrant and the

warrant market in China has experienced nearly 20 years. Prosperity and development

of warrants can be mitigated to some extent of financial market structure in China which

is unreasonable to enrich the existing market over a single investment product and make

up the shortcoming of lack of financial tools for our country to avoid market risk,

In this paper, a variety of complex factors to affect warrants investment are

systematic researched by the analytic hierarchy process based on fundamental theories

of warrants, and complex and disordered economic indicators are decomposed and

quantified by fuzzy mathematics theory in the investment decision-making with

examples that are in favor of warrants product investment on approaches and practices.

Chapter One describes background and significance of warrants product development,

and shows framework, research methods, innovations and shortcomings of this paper.

Chapter Two and Chapter Three review literatures at home and abroad, and presented

the basic theory, concepts and market conditions of warrant. Chapter Four based on

previous analysiss introduced the Analytic Hierarchy Process and Fuzzy Comprehensive

Evaluation, and a research model for investment analysis of warrants. Correct and

reasonable warrants valuation is based on the impacts of the macroeconomic

environment, industry, company and techniques, and theory analysis is expounded in

detail on Analytic Hierarchy Process and Fuzzy Comprehensive Evaluation. To verify

the feasibility of the method discussed in the article, an illustrative example of

Changhong CWB1 is showed. Chapter Five proposes risk control methods and policy

recommendations on warrants investment due to warrants theories and investment

methods.

Key Words: Warrant, Analytic Hierarchy Process, B-S Model

摘要

ABSTRACT

第一章绪论 ....................................................................................................... 1

§1.1 研究背景和意义........................................................................................1

§1.2 研究内容与框架........................................................................................2

§1.3 研究方法....................................................................................................3

§1.4 创新与不足................................................................................................3

第二章文献综述 ................................................................................................... 5

§2.1 国外文献综述............................................................................................5

§2.2 国内文献综述............................................................................................8

第三章权证的相关概念和理论 ......................................................................... 13

§3.1 权证的基本概念...................................................................................13

§3.1.1 权证的分类................................................................................13

§3.1.2 权证的要素................................................................................15

§3.1.3 权证与期权................................................................................16

§3.1.5 权证与期指................................................................................17

§3.2 权证定价的基本理论...........................................................................18

§3.2.1 权证的价值................................................................................18

§3.2.2 权证定价....................................................................................18

§3.2.3 权证的价格变动........................................................................19

§3.3 权证市场...............................................................................................20

§3.3.1 权证对投资者的意义................................................................20

§3.3.2 权证对发行者的意义................................................................21

§3.3.3 权证市场的发展........................................................................22

§3.3.4 我国香港权证市场的发展........................................................23

§3.3.5 我国大陆权证市场的发展........................................................23

第四章权证投资分析模式的研究 ..................................................................... 25

§4.1 权证投资分析的量化处理方法...........................................................25

§4.1.1 层次分析法................................................................................25

§4.1.2 模糊综合评价法........................................................................27

§4.2 权证投资分析模型...............................................................................29

§4.2.1 宏观经济环境指标....................................................................31

§4.2.2 行业分析指标............................................................................36

§4.2.3 公司分析指标............................................................................37

§4.2.4 技术分析指标............................................................................44

§4.2.5 权证估值....................................................................................50

§4.2.6 权证投资原则............................................................................51

§4.3 长虹 CWB1 投资分析实例 ................................................................. 51

§4.3.1 长虹 CWB1 宏观经济环境分析 .............................................. 52

§4.3.2 长虹 CWB1 行业分析 .............................................................. 53

§4.3.3 长虹 CWB1 公司分析 .............................................................. 53

§4.3.4 长虹 CWB1 技术分析 .............................................................. 54

§4.3.5 长虹 CWB1 估值分析 .............................................................. 54

第五章权证投资的风险控制 ............................................................................. 59

§5.1 基于 B-S 模型评估的控制风险 .......................................................... 59

§5.2 风险控制成本的增加投入...................................................................59

§5.3 构造风险对冲组合...............................................................................60

§5.4 熟悉权证交易制度防范风险...............................................................60

§5.5 加大市场监管力度...............................................................................61

结论 ......................................................................................................................63

参考文献 ..................................................................................................................65

在读期间公开发表的论文和承担科研项目及取得成果 ..................................... 69

致谢 ......................................................................................................................71

第一章绪论

§1.1 研究背景和意义

权证（Warrant）是一种金融衍生工具，又称股票期权，距美国电灯和能源公

司—American Light &Power 发行全球第一支权证以来已有近百年的发展历史。权

证的持有人在特定到期日或规定期间内，有权利按照行权价（即约定价格）向发

行人出售或者购买标的股票，或者通过现金结算的方式收取结算差价。权证作为

一种金融衍生工具，与其代表的标的资产价格之间的变动关系是当代金融理论研

究的核心之一。

权证凭借着其高杠杆性、高对冲风险功能和融资迅速的优点，自 1990 年代初

期以来，深受广大投资者和上市公司的青睐。进入 21 世纪，各海外证券市场的权

证数量和交易金额获得了突飞猛进的扩展。以成交量计，在国际市场上有德国、

意大利、瑞士、台湾和中国香港五大权证市场，从亚太地区看，又以中国台湾和

香港的权证市场发展最为迅猛，交易金额每年都在 100 亿美元之上。除上述市场

以外，韩国及澳大利亚市场的权证交易也有了长足的发展。

早在我国证券市场设立之初的 1992 年，我国就在沪市发行了第一个权证——

大飞乐配股权证。在之后的 1995 年和 1996 年，福州东百和江苏悦达等股票的权

证相继在上交所上市，深市也曾推出桂柳工、闽闽东、厦海发等股票的权证。然

而，为抑制过度投机的需要，1996 年底管理层取消了所有权证的交易。

2005 年我国证券市场开始实施股权分置改革，权证再次成为我国资本市场的

焦点。2005 年中国证券市场进行了股权分置改革，由于股权分置，证券市场上的

各种创新如对价支付、管理层持股的股权激励、股份回购等变成了现实，最引人

注目的创新为权证的出现，为了获得股份的流通权，非流通股的股东需要向流通

股的股东支付一定的对价。为了处理现实问题，当时采取的措施是送股或者其他

支付方式，而权证作为一种创新的金融工具，理所当然的成为了支付对价的一种

方式。自 2005 年8月至 2008 年6月，权证产品（尤其是股改权证）再次成为市

场的焦点和宠儿，受到了广泛的关注和参与。

由第二次权证交易的推出而引发的一系列问题相随而至，其中最重要的问题

是市场浓重的投机氛围。非流通股东为了保证流通股东当前所持有的正股在未来

价格的稳定而支付权证，以达到规避股价大幅波动而带来的风险。由于股改时间

相对较长，权证的存续期被迫相对延长，一般时间在 1年左右。由于在股改过程

中权证和正股价格关联度的降低，很多投资者对正股价格漠不关心，仅仅把股改

我国权证投资分析模式的研究与应用

权证当做一个高杠杆、回报快的投机工具。盲目的投机使得众多的权证投资者蒙

受了巨大的损失，市场的监管层也因此遭受了谩骂和指责。所以作为一种金融创

新的工具，针对权证出现的各种问题，对其进行深入细致的研究显得尤为重要。

认股权证作为一种金融衍生工具，在当今资本市场发挥着越来越重要的作用。

认股权证的发行和上市，一方面拓宽了企业的融资渠道，降低了企业的融资成本。

另一方面，为投资者提供了更多的金融产品的选择机会，为后续金融产品的推出

创造了有利条件。权证的繁荣发展，可以在一定程度上缓解我国不合理的金融市

场结构，丰富现有市场过于单一的投资品种，弥补我国规避市场风险金融工具不

足的缺陷。

具体而言，认股权证在我国证券市场的推出具有如下现实意义：

（1）对上市公司而言，要想实现融资目的，发行认股权证是一个很不错的选

择。因为要想融资成功，投资者需要行权，股票价格需要上涨，以至形成双赢甚

至多赢的局面。

（2）对券商而言，为了有效的对股票包销进行避险，缓解券商占用巨额资金

的压力，促进股市融资，拓宽券商的利润来源，促进自身经营业务的发展，获得

更加灵活的风险管理选择，获得可观的发行收入，发行备兑式认股权证是一个非

常好的选择。

（3）对二级市场而言，认股权证能优化资本效率，培育成熟的投资理念，使

市场更加活跃。一个高效、品种齐全、流动性大、交易活跃、富有活力的市场环

境是证券市场功能发挥的必要条件。而认股权证本身的特点为活跃股票交易，增

强市场的流动性提供了一种良好的工具。加之认股权证的杠杆特性，高敏感的信

息反应，很快会传递到标的资产，所以更有利于促进价值回归，使证券市场更加

有序高效。

（4）对投资者而言，因为认股权证解决了证券市场上缺乏有效的避险工具，

投资品种单一，一味的追涨杀跌的问题。投资者就有了更多的选择更多不同收益

风险特征金融产品组合的机会。

随着我国金融市场的日益发展和成熟，在国家大力发展金融衍生品市场的政

策指引下，我国的权证市场将更加规范和完善。建立科学的权证投资分析体系，

探索合理的投资策略和方法，对我国广大投资者具有重要的指导价值。

§1.2 研究内容与框架

本文主要研究了权证投资的分析模式，通过对影响权证价格变化因素的系统

第一章绪论

化研究，为权证投资者提供了一种合理的投资分析框架和方法，指导投资者的决

策，推动权证市场乃至整个金融衍生品投资市场的健康发展。

全文共分为五章。

第一章介绍本文选题的背景和意义，并给出了本文的研究方法和思路；

第二章对国外国内相关问题研究的文献进行综述，总结了目前权证分析和权

证投资的理论研究成果。

第三章较为详细的介绍了权证的基本概念和理论方法，并回顾和分析了权证

市场的发展状况。

第四章通过层次分析法和模糊综合评价法建立了权证投资分析模型，并做了

较为深入的研究。以长虹 CWB1 为例，验证本文的分析模型的正确性和实用性。

第五章根据理论结合实际的分析结果，给出了权证风险控制的投资方法和政

策建议。

§1.3 研究方法

权证作为一种金融衍生品，相比于一般的投资工具，其分析体系更加庞杂，

需要综合考虑各方面因素建立投资分析的模式。本文在总结借鉴已有研究成果的

基础上，运用层次分析法和基于模糊数学原理的模糊综合评价法，将影响权证投

资的各种因素综合起来，建立了权证投资分析模型。

首先，在研究各影响权证价格的因素的重要性时，通过建立层次结构模型、

构造判断矩阵、计算权向量、对判断矩阵做一致性检验、逐层计算组合权向量五

个步骤进行决策，确定权重。然后，运用模糊综合评价法中的隶属函数的概念将

指标定量化。

§1.4 创新与不足

由于经济问题的复杂性和不确定性，很多经济变量的变化受多重因素的影响

和制约，所以经济变量具有更大随机性和不确定性。但为了能利用数学的工具来

研究现实的经济问题，在研究权证的定价这一问题时一般把权证价格的变化当做

随机变量处理，在设定各种条件前提下把进行定量分析。而通过这种方法所得到

权证的理论价格，也是基于假设和统计基础意义上的，对投资者来说仅是一个可

以接受的合理的价格区间。不少学者工作重点放在权证的定价理论的研究中，但

却忽略了权证价格变化的更深层次原因，这种具有局限性的定价方式肯定无法满

足投资者的需求。我们认识事物时，事物的本质比表象要要深刻的多，所以探究

权证价格变化的原因更具有现实意义。所以在现实的状况下，投资者更呼唤一种

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摘要：

摘要权证作为一种具有高杠杆性、高对冲风险和融资迅速特点的金融衍生产品，自上世纪90年代以来深受投资者和上市公司青睐。如今权证在资本市场发挥着越来越重要的作用，它一方面拓宽了企业的融资渠道，降低了企业的融资成本，另一方面为投资者提供了更多金融产品的选择机会。我国自1992年发行第一个权证以来，权证市场的发展在我国已经历了近20年的时间。权证的繁荣发展，可以在一定程度上缓解我国不合理的金融市场结构，丰富现有市场过于单一的投资品种，弥补我国规避市场风险金融工具不足的缺陷。本文主要以权证的基本理论为基础，利用层次分析法把影响权证投资的各种复杂因素系统化，在投资决策研究中应用模糊数学的理论方法将繁杂无序...

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