我国期货市场的国际化研究

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3.0 高德中 2024-11-19 7 4 1.5MB 95 页 15积分

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摘要

加入世界贸易组织后，中国经济正逐步全方位地融入全球经济体系。这种融

入除了给中国经济带来巨大的机遇，同时也给经济运行带来了巨大的不确定性。

其中期货市场作为市场风险管理的重要场所，对中国经济产生着巨大的作用。中

国期货市场是在中国经济体制改革的过程中，适应社会主义市场经济体制的建立

和经济的发展需要而诞生的。在理论研究和借鉴国外经验的基础上开始试点，期

货市场经历二十年的风雨，从无到有，逐步规范，伴随着经济体制改革深化而发

展，在我国市场经济体制的建立与完善的过程中发挥着重要的作用，已经成为我

国资本市场重要的组成部分之一。

如何评价目前我国期货市场？如何进一步促进我国的期货市场为国民经济作

出更大的作用？毫无疑问，国际化是最有效的途径。本文是对我国期货市场现状

解析、期货国际化的必要性和期货国际化路径研究的论文。首先提出了期货国际

化的背景和写作的意义，在综合现有国内外学者对期货国际化研究的基础上，用

比较法、定量分析法、经验实证相结合的方法对中国期货市场的现状、国际化的

目的、必要性进行了分析。采用了协整检验和格兰杰因果关系检验，通过比较芝

加哥农产品期货市场与国内农产品期货市场的价格，说明了期货市场国际定价中

心地位相对较低仍是我国期货市场发展中存在的一个核心问题，而这一问题的解

决又依赖于期货市场国际化程度的提高。本文从我国的现实情况出发，提出要积

极稳妥地加快我国期货市场的国际化，即在借鉴国外期货市场国际化经验的同时，

根据中国期货市场在国际化中需要考虑的主要制约因素，提出了中国实现期货国

际化的路径即期货公司国际化和期货投资者国际化。在期货国际化的二大元素中

重点分析了期货投资者国际化，提出通过借鉴证券的 QFII 和 QDII 制度，建立我

国期货市场的 QFII 和 QDII 制度，逐步地实行期货市场开放战略。目的旨在将我

国的期货市场建设成国际性定价中心。

在提出期货国际化路径之后，本文又用了相当的篇幅提出了期货国际化可能

带来的风险，并提出了通过完善市场本身和加强交割环节的建设以及实现交割环

节的开放来防范风险。最后，就投资者保护和完善国际化监管的提出进一步加强

对期货国际化风险的控制。借鉴囊括海外成熟市场诸如美国、英国等投资者保护

以及新加坡、台湾等投资者保护的经验，提出了我国投资者保护的实践。

关键词：期货市场 QFII QDII 国际化

ABSTRACT

China’s economy integrates into the global economic system gradually when

joined the World Trade Organization.This not only gives great opportunities to China’s

economy but also runs an enormous ecnomic uncertainly.As a place for market risks’

management ，Futures play important part in China’s economy. Adapting to the

socialistic market economy system and the needs of economic development，China’s

future market is arising in the process of economic reforms in China.Starting with the

theoretical study and learning from foreign experience，the future market undergoes two

decades of rain and wind.The futures play an important pole in the economic reform

developments in China’s market economy system and have become an important

component of the China’s capital market.

How to evaluate the China’s future market at present?How to premote the China’s

future market to make a greater role in national economy? There is no doubt that future

market internationalization is the most effective way.The article analyzes the needs for

the future internationalization and finds the pathes of future internationalization

according to the status of domestic and foreign futures market.Firstly ，the article

proposes the background and significance of internationalization.Based on domestic and

foreign scholars’ researching on internationalization for futures ，this paper uses

comparative methods ，quantitative analysis and empirical experience to analyze the

present situation of future market and purpose of internationalization.Using

cointegration test ，Granger test of causality and comparing the price between the

Chicago future market of agricultural product and domestic agricultural future market，

this paper finds that a relatively low international pricing center is a core issue in

China’s future market.The solution of this problem depends on improvement of the

level of future market internationalization. Secondly，referring to foreign future market

of internationalization and according to restrictive factors of China future market in

internationalization ，the paper puts forward pathes containing internationalization of

future companies and investors to achieve it.Between the two elements ，the essay

focuses on the international future investors and establish the futures’ QFII and QDII

system.Our purpose is making china’s future market into the centers of fixing prices for

international market.Thirdly ，the article spends considerable length on study risks of

future internationalization and proposes some measures including improvement of the

market itself，construction of delivering and opening of delivering.Finally，investor

protection and improvement of international monitoring futher strengthen the

manegement of international risk. Referring including mature markets overseas，

such as

the United States，Britain and other investor protection as well as Singapore，Taiwan，

the experience of investor protection，the paper made the practice of investor protection

in China.

Key word：Future market，QFII，QDII，Internationalization

中文摘要

ABSTRACT

第一章绪论.................................................................................................................1

§1.1 选题背景及意义...................................................................................................1

§1.1.1 选题背景........................................................................................................1

§1.1.2 选题意义........................................................................................................1

§1.2 文献综述.............................................................................................................. 2

§1.2.1 国内期货国际化研究现状............................................................................2

§1.2.2 国外证券国际化研究现状............................................................................4

§1.3 研究方法.............................................................................................................. 4

§1.4 文章结构及创新点............................................................................................ 5

§1.4.1 研究内容与结构............................................................................................5

§1.4.2 研究创新之处................................................................................................7

第二章我国期货市场国际化的必要性.........................................................................8

§2.1 我国期货市场的发展和现状...............................................................................8

§2.1.1 我国期货市场的发展....................................................................................8

§2.1.2 我国期货市场的现状..................................................................................12

§2.1.3 我国期货市场缺陷及优化分析..................................................................16

§2.2 我国期货市场商品的定价.................................................................................20

§2.2.1 样本的选取和数据的处理..........................................................................20

§2.2.2 芝加哥农产品期货市场与国内农产品期货市场价格长期关系实证分析

—以小麦为例.........................................................................................................21

§2.3 国际期货市场发展和现状.................................................................................26

§2.3.1 国际期货市场的发展和现状......................................................................26

§2.3.2 国际期货市场的特征..................................................................................30

§2.4 我国期货市场与国际上发达期货市场的差距.................................................32

§2.5 解决差距的方法——走国际化道路.................................................................34

§2.5.1 期货市场国际化的标志.............................................................................34

§2.5.2 中国期货市场国际化的必要性.................................................................35

§2.5.3 QFII 和QDII 是我国期货市场国际化的首选途径 .................................. 38

第三章我国期货市场国际化的路径...........................................................................40

§3.1 QFII 制度与期货市场国际化............................................................................40

§3.1.1 QFII 的内涵.................................................................................................40

§3.1.2 我国证券市场 QFII 制度的特点........................................................... 42

§3.1.3 QFII 对我国证券市场的影响.................................................................43

§3.1.4 QFII 制度对中国期货市场国际化的积极意义.........................................45

§3.2 QDII 制度与期货市场国际化........................................................................... 46

§3.2.1 QDII 的内涵................................................................................................ 46

§3.2.2 QDII 的发展及现状.................................................................................... 47

§3.2.3 QDII 对证券市场的影响............................................................................ 51

§3.2.4 QDII 对期货市场国际化的积极意义........................................................ 54

§3.3 我国期货公司国际化发展路径的选择............................................................ 54

第四章期货市场国际化的风险...................................................................................58

§4.1 期货市场国际化的风险.....................................................................................58

§4.2 防范期货市场国际化的风险的措施................................................................ 59

§4.2.1 防范期货市场风险.....................................................................................59

§4.2.2 引入期货 QFII 中应同步实现交割环节的开放 .......................................61

§4.2.3 加强交割环节建设，防止 QFII 带来的冲击 ...........................................63

第五章基于期货市场国际化的投资者保护和监管...................................................65

§5.1 投资者保护.........................................................................................................65

§5.1.1 投资者保护制度的基本涵义......................................................................65

§5.1.2 海外发达市场期货投资者保护制度..........................................................66

§5.1.3 我国投资者保护制度的实践......................................................................68

§5.2 完善中国期货市场的国际化监管.....................................................................71

第六章总结与展望.......................................................................................................73

附录一...........................................................................................................................75

附录二...........................................................................................................................81

参考文献.........................................................................................................................88

在读期间公开发表的论文和承担科研项目及取得成果.............................................91

致谢.............................................................................................................................92

第一章绪论

§1.1 选题背景及意义

§1.1.1 选题背景

随着国际贸易的快速发展，世界各国的经济联系愈发紧密，经济全球化、国

际化已成为不可阻挡的历史潮流。2001 年 12 月 11 日，中国正式加入 WTO，迈开

了金融开放的步伐。截至到 2007 年底，证监会已经审批通过了 7 家外资参股的证

券公司，28 家外资参股的基金管理公司。我国银行业的国际化也一直在稳步推进。

知名外资银行大都在中国设有分支机构或代表处，有些银行开设了多家分行，外

资银行的业务范围也逐步扩大，国内银行同外资银行的联姻已屡见不鲜，国内银

行开设境外分行的步伐也正在加快。而中国期货业的对外开放就显得明显滞后。

加入 WTO 已将中国期货市场推上了历史舞台的前沿，加快发展期货市场、推

进期货市场开放已经是历史的必然选择。随着中国经济的国际化程度越来越高，

市场行为主体利用期货市场回避生产经营性风险的需求也越来越强烈。企业向国

际化方向的发展以及与世界经济不断融合的过程，也是我们的企业和国家暴露在

风险之中的过程。从 1997 年“株冶事件”，到 2001 年以来两次“大豆风波”和

2004 年“中航油”事件，进入国际期货和衍生品市场的中国企业损失惨重。这一

切或许还只是个开始。随着经济的持续发展和对外开放逐步扩大，中国企业和期

货市场将更大范围和更高程度地参与国际竞争。

§1.1.2 选题意义

从期货产品的定价以及与国际联动的情况来看，我国期货市场商品缺乏定价

权，基本上属于境外发达市场的影子市场，境外商品价格的波动左右着境内期货

商品价格。从期货公司的状况来看，与银行、保险、证券等金融行业相比，我国

期货行业对外开放步伐缓慢，其中期货公司的国际化进程最慢，截至目前，业内

只有 3 家合资期货公司。期货行业的主体——期货公司的规模、利润、产品和人

我国期货市场的国际化研究

才还没有实现金融化，更谈不上已经国际化，这是一个非常急迫的问题，亟待解

决。中国期货业的国际化，期货公司参与国际化竞争，是大势所趋。

近几年来，中国经济增长对世界经济增长的贡献率按购买力平价计算已经超

过美国，成为世界经济增长的发动机。但是，由于中国只是一个加工制造业大国

还不是一个经济强国，不拥有大宗能源、原材料商品的定价权，所以出现了中国

经济增长所需要的原材料都不断创出历史天价，而出口制成品价格不断下跌的现

象，中国的经济增长十分艰难，成本高昂。因此，大力发展我国的期货市场，将

我国的期货市场建设成与欧美并驾齐驱的国际期货定价中心是我们期货业界为之

奋斗的终极目标。

虽然期货国际化是中国期货业发展到一定阶段的必然选择，但目前国家施行

严格的外汇管理制度，资本项目下人民币不可自由汇兑，因此中国期货业要实现

国际化必须选择一条合适的途径，不然期货国际化就没有实际的操作可能性。而

借鉴中国证券业的 QFII 模式“引进来”成为我国期货业实现国际化的现实选择。

总之，我国是世界上许多大宗商品的需求大国，但由于我国期货市场尚未对

国际投资者开放，从而造成在国际采购中大宗商品的定价权被国外的期货交易所

控制。期货市场的价格发现功能在我国现行这种交易机制下不能完全发挥。因此，

要想取得国际大宗商品的定价权，就必须建立国际期货交易中心。

§1.2 文献综述

§1.2.1 国内期货国际化研究现状

由于我国期货市场的规模以及监管经验等方面的原因，期货市场的开放必然

要采取渐进的方式来进行。究竟何为国际化？有学者认为，国际化就是将国内期

货市场的价格完全和国际市场市场接轨，完全同步，只是标价币种不同，市场也

只是时间上有所分工，即标准的国际市场的时间延续。也有其他学者认为，国际

化就是彻底打开大门，让国外机构进来，成为市场的主体。要让合资的期货公司

和独资的期货公司成为交易所的会员，国外的投资者自由进入市场。而常清（2006）

[1]认为期货国际化应该包含以下最基本的要素：1、规则国际化。在市场经济条件

下，期货市场的运行有其共同的规律，一些基本的运行规律是一致的，人类社会

经过一百多年对期货市场的运行规律的探讨所形成的规律是全人类的共同财富。

这是我国期货市场国际化的最实质的内核。2、品种本土化。本土化的品种才具有

第一章绪论

国际化的禀赋，其国际化的程度是随着该品种的贸易不断扩大而不断提高。3、市

场有吸引力和辐射力。期货市场的国际化必备条件是该国的市场有吸引力和辐射

力，不仅仅交易所运行体制合理、规则规范、交易公平透明，还要有强大的期货

经营机构，去不断地推广市场、开拓市场，使国际性的投资者参与该市场。4、监

管体制和法律环境国际化。监管体制和法律国际化指监管体制和法律环境符合国

际一般惯例，尊重期货市场自身运行的规律而不是个别长官的意志。

那么怎样走我国的期货国际化道路呢？何奕劻（2003）

[2]从我国实行期货交易

所试点的实际情况，阐明了走国际化道路是我国期货行业发展的必由之路，只有

走国际化之路才能更好地发挥期货市场的基本功能。并提出了国内期货行业今后

的发展道路。欧阳日辉（2005）[3] [4]认为，可分三个阶段逐步开放中国期货市场。

第一阶段是间接投资阶段，其间外国投资通过购买中国在国外发行的期货投资基

金，间接投资中国期货市场。迄今为止，中国还没有法制化、规范化的期货投资

基金。这意味着当务之急是尽快试点组建中国的期货投资基金。然而目前中国发

展期货投资基金依然具有不小的障碍尤其是法律层面的障碍。监管层应尽快消除

相关的法律障碍，积极进行期货投资基金试点，以便按照承诺在期货市场引进外

资。第二阶段为有限度的直接开放阶段，这一阶段可在期货市场实施 QFII 制度。

第三阶段为完全的直接开放阶段，这一阶段在实施 QFII 制度的状况下不断增加期

货交易品种，扩大交易规模，积累对外资机构的监管经验，进而允许国外投资者

直接入市。杨春光，王辉（2005）[5]认为由于我国期货市场存在着比较大的缺陷，

直接向国外投资者开放市场可能收不到良好的效果，并且存在较大的风险。根据

先行国家和地区的经验，QFII 作为一种对外开放的过渡阶段，可以有效的克服我

国期货市场开放程度和制度层面的缺陷。覃巍（2005）[6] [7] [8]认为我国期货市场国

际化的战略目标可概括为：以提高期货市场效率为核心，以优势品种为依托，从

国内期货市场到区域性国际期货市场，进而到全球性国际期货市场为发展进程，

以稳步发展为原则，并且使期货市场的国际化与期货市场的本土化、规范化得到

有机统一。方秀玉（2006）[9]认为：1、我国期货市场国际化必须逐步推进符合条

件的国内企业参与境外期货交易。支持符合条件的内地机构和人员到境外从事期

货业的套期保值业务，积极扩大境外期货业务许可证的颁发范围。积极扶植国内

期货公司做优做强，鼓励有实力、资质好的期货经营机构走出去参与国际竞争。2、

在国内市场引进合格的境外投资者认证制度（QFII），QFII 认证制度作为一种对

外开放的过渡性政策，有助于我国期货市场国际定价中心地位的形成。

我国期货市场的国际化研究

§1.2.2 国外证券国际化研究现状

国外主要对整个证券市场做国际化研究，很少对期货市场单独做国际化研究。

在国际化研究必要性，Merton Miller， Stanley Fisher 和 Michael Mussa（1998）

[44]从亚洲金融危机出发，认为亚洲金融危机的爆发的主要原因是这些国家或地区

资本市场开放度不够，而且这些国家或地区相对固定的汇率也给国际炒家提供了

攻击的机会。

在研究国际化效应方面，Henry（2000）[45]研究了证券市场开放前后市场价值

的变化之后认为，证券市场开放会促进私人投资的增长，而投资增长会进一步促

进开放国家的经济增长；Kaminsky 和 Schmulder（2003）[46]在对 28 个国家进行实

证研究后发现证券市场开放后所带来的金融整合虽然短期可能会引发股市的震

荡，但从长期看却可以减少市场的波动性。

在研究证券市场开放的风险方面，Calvo（1996）[47]分析了资本流动停止和转

向与资本市场危机的因果关系；Demirguc-Kunt（1998）[48]研究了金融自由化与金

融脆弱性之间的关系。

在对同类期货品种价格关联性在不同交易所之间传导的研究上，Tse 和 Booth

（1995）[49]研究了美国国债期货与欧洲美元期货价格之间的联系，结果发现两个

市场期货价格之间存在着协整关系；Booth、Lee 和 Tse(1996) [50]研究了同时在新

加坡、伦敦和芝加哥三地上市的日经 225 股指期货进行了研究，发现三个交易所

的期货价格之间均存在协整关系；Booth、Brockman 和 Tse(1998)[51]对比了美国芝

加哥期货交易所和加拿大温尼伯商品交易所的小麦期货价格，发现二者之间存在

协整关系，并且芝加哥小麦期货价格引导温尼伯小麦期货价格，而后者对于前者

的小麦期货价格不具有引导作用。

§1.3 研究方法

本文主要通过对我们期货市场的发展进行概述和期货市场的现状进行比较分

析，找出市场缺陷并提出优化。通过协整检验和格兰杰因果关系检验，说明我国

期货市场不具备国际定价中心的地位，我国的期货市场仍然是境外发达市场的影

子市场，境外商品价格的波动左右着境内期货商品价格。在此基础上，与国外发

达期货市场现状进行比较，找出两者差距，提出期货国际化的路径发展我国期货

市场。找出一条在现阶段符合国情的期货国际化路径——即借鉴证券市场的 QFII

第一章绪论

制度，为我国期货业真正成为全球定价中心提供理论依据。在国际化的同时，提

出了要国际化的风险，通过完善市场结构，加强交割环节建设以及逐步开放市场

等一系列手段来控制风险。最后就投资者保护和国际化监管的提出，从而进一步

完善期货市场。

§1.4 文章结构及创新点

§1.4.1 研究内容与结构

首先，本文介绍了选题的背景及研究意义、研究内容与结构以及研究方法等。

对中国期货市场目前的发展现状进行定性和定量分析，指出了我国市场仍然不具

备国际定价中心的地位，进一步探讨了期货国际化的必要性，通过对中国期货市

场和境外期货市场的研究对比，找出目前我国期货市场和境外期货市场的差距，

得出我国期货市场不走国际化道路就没有出路。其次，通过对中国证券市场的比

对，得出在人民币资本项目尚未放开的今天，中国可以通过交易所吸收境外会员、

设立合资的期货公司和建立 QFII 来达到期货的国际化。最后，在提供中国期货国

际化路径的同时，本文对期货国际化可能带来的监管风险也做了详细的论述，避

免在期货国际化的进程中对我国期货产生负面影响。[11]

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摘要：

摘要加入世界贸易组织后，中国经济正逐步全方位地融入全球经济体系。这种融入除了给中国经济带来巨大的机遇，同时也给经济运行带来了巨大的不确定性。其中期货市场作为市场风险管理的重要场所，对中国经济产生着巨大的作用。中国期货市场是在中国经济体制改革的过程中，适应社会主义市场经济体制的建立和经济的发展需要而诞生的。在理论研究和借鉴国外经验的基础上开始试点，期货市场经历二十年的风雨，从无到有，逐步规范，伴随着经济体制改革深化而发展，在我国市场经济体制的建立与完善的过程中发挥着重要的作用，已经成为我国资本市场重要的组成部分之一。如何评价目前我国期货市场？如何进一步促进我国的期货市场为国民经济作出更大的作用？...

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