国有上市公司股权激励的实证研究分析

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摘要

股票期权激励是在公司治理中所有权和经营权相分离的情况下企业为激励高

级管理人员尽最大努力工作而实施的一种内部分配制度。股票期权激励制度从委

托代理理论和人力资本理论的基础上发展而来，在一定程度上解决了企业所有者

与经营者目标不一致的问题。作为发展中的中国,为了加快经济的发展,完善市场

经济机制,在最近几年对这一长期激励制度做出了勇敢的尝试。通过这几年的探索

和应用，到底这一激励制度在多大程度上对公司的管理和发展起到了积极的作用

呢？笔者就此问题展开了本文的实证分析。

本文在对国内外高层管理人员激励与企业绩效实证研究回顾的基础上，采用

描述性统计分析和假设检验分析对我国国有企业高层管理人员持股比例与企业绩

效之间的关系进行实证研究。本文选取沪、深两市 A 股市场中 31 家国有和国有控

股上市公司作为样本，从样本总体及考虑不同的企业规模、所在地区、所属行业、

国有控股比例等情况，先采用描述性研究方法考察了高层管理人员激励现状，然

后采用假设检验法考查了高层管理人员持股比例与企业各方面绩效能力之间的关

系，从而对高层管理人员激励的有效性进行研究。通过研究，本文得出的结论为：

总体而言，随着高管持股比例的增加国有上市公司的盈利能力还是在提高的，但

是幅度很小。随着高管持股比例的增加，公司获取现金的能力却在减小。随着高

管持股比例的增加，公司整体还是在压低负债的，只不过幅度很小。而高管持股

比例与公司资产管理能力之间近乎没有相关性可言。故整体而言,高管持股比例和

样本公司的绩效相关性很弱,也可以说基本上不相关。

关键词：国有上市公司高层管理团队企业绩效持股比例

ABSTRACT

Incentive Stock Option shall mean an internal distribution system implemented by

enterprises to inspire the managerial staffs to work hard under the circumstances that

ownership and management rights are separated. Stock Option Incentive System

evolves on the basis of the principal-agent theory and the human capital theory and to a

certain extent solves the problem of inconsistent targets by the enterprise owner and

the operator. In china, we have done a plenty of study on this incentive system and

taken it into action, but how much does it affect on our company development? So we

conduct this research.

This text uses descriptive statistical analysis and hypothesis tests analysis to

demonstratively study the relationship between incentive of senior managerial staffs in

state-owned corporations and enterprise performance in our country on the reviewing

basis of the demonstrative study of incentive of senior managerial staffs and enterprise

performance at home and abroad. This text selects 31 state-owned and state-holding

listed companies from A-Share market of Shanghai and Shenzhen as samples.

Considering the general sample and different corporation sizes, locations, industries,

state-holding proportion, investigate current incentive situation of senior managerial

staffs by descriptive research firstly, then research the relationship between

share-holding proportion of senior managerial staffs and corporation performance of

all-round by hypothesis tests to study the incentive effectiveness of senior managerial

staffs. By studying, main conclusion made from this text is: generally speaking, with

the increase in the share-holding proportion of senior managerial staffs, profitability of

state-owned listed corporations are still increasing, however only slightly. With the

increase in the share-holding proportion of senior managerial staffs, corporation’s

ability to obtain cash is getting decreased. It may have some connection. With the

increase in the share-holding proportion of senior managerial staffs, Corporates are

inclined to decrease volume of debt. There is no relationship between share-holding

proportion and capital management capacity. In all, company performance is nothing

to do with share-holding proportion of top management team.

Key Words: Nation-Listed Company, Top Management Team,

Company Performance, Share-holding proportion.

中文摘要

ABSTRACT

第一章绪论 ....................................................... 1

§1.1 研究背景及意义 ............................................... 1

§1.2 本文的研究内容和方法 ......................................... 2

§1.2.1 本文的研究内容 ........................................... 2

§1.2.2 本文的研究方法 ........................................... 3

§1.3 本文创新点 ................................................... 4

第二章股票期权激励的相关文献综述 ................................... 5

§1.1 国内研究综述 ................................................. 5

§1.2 国外研究综述 ................................................. 8

§1.3 相关文献研究评述 ............................................. 9

第三章国有上市公司股权激励实证研究变量设定 ........................ 11

§3.1 本文研究中相关变量的定义和衡量 .............................. 11

§3.1.1 国有上市公司定义与选取 .................................. 11

§3.1.2 高层管理团队及其所持股票期权确认 ........................ 11

§3.2 数据来源和样本选择 ...........................................12

§3.3 公司绩效和价值评估指标与标准的定义与衡量 .................... 14

第四章国有上市公司股权激励实证研究分析 ........................... 19

§4.1 国有股权激励上市公司统计分析 .................................19

§4.1.1 样本公司数的概况 ........................................ 19

§4.1.2 样本公司的行业分布 ...................................... 20

§4.1.3 样本公司的地区分布 ...................................... 20

§4.1.4 样本公司激励模式情况 .................................... 21

§4.2 实证分析-数据处理 ........................................... 21

§4.2.1 国有持股比例数值处理 .................................... 21

§4.2.2 高管持股比例值处理 ...................................... 21

§4.2.3 盈利能力指标的处理 ...................................... 21

§4.3 研究假设和模型建立 .......................................... 25

§4.4 实证结果及分析 .............................................. 26

§4.4.1 整体样本公司的实证分析 .................................. 26

§4.4.2 按国有持股比例区间的实证分析 ............................ 32

§4.4.3 按行业划分的实证分析 .................................... 38

§4.4.4 按总资产等级划分的实证分析 ............................... 38

§4.4.5 按公司所在地区发展程度划分的实证分析 ..................... 39

第五章结论与政策建议 .............................................. 41

§5.1 整体研究的结论 ...............................................41

§5.2 分类研究的结论 .............................................. 41

§5.2.1 按国有持股比例区间的分组研究结论 ......................... 41

§5.2.2 按行业划分的分组研究结论 ................................ 41

§5.2.3 按公司规模划分的分组研究结论 ............................ 42

§5.2.4 按区域经济发展程度划分的分组研究结论 .................... 42

§5.3 政策建议 .................................................... 42

§5.3.1 企业微观层面的建议 ....................................... 42

§5.3.2 企业宏观层面的建议 ....................................... 44

§5.4 本文研究的不足和展望 ........................................ 46

§5.4.1 不足 .................................................... 46

§5.4.2 研究展望 ................................................ 47

附录 .............................................................. 49

参考文献 ............................................................ 65

公开发表的论文 ...................................................... 67

致谢 .............................................................. 69

第一章绪论

§1.1 研究背景及意义

股票期权激励是在公司治理中所有权和经营权相分离的情况下企业为激励经

理人员尽最大努力工作而实施的一种内部分配制度。股票期权作为一种激励机制

始于 20 世纪 50 年代的美国，80 年代开始在西方国家盛行，90 年代得到迅速发展

和广泛的应用。股票期权激励制度是在委托代理理论和人力资本理论的基础上发

展起来的，在一定程度上解决了企业所有者与经营者目标不一致的问题，在 80 年

代的经济浪潮和公司治理中可谓独领风骚，成就了甲骨文、微软和通用电气等行

业巨头。股票期权之所以具有如此的神奇效应，就在于它对传统的分配制度进行

了彻底的变革和矫正。在实施股票期权的企业里，高层管理人员以及普通员工不

仅可以获得一般的工资收入，而且还能分享企业的利润剩余，从而充分的调动了

员工的积极性并加强了员工的忠诚度，促使企业迅速而稳定的发展。

对我国而言，随着现代企业制度的建立和资本市场的迅速发展，委托——代

理的一系列问题日益突出，已经影响到公司管理效率和发展的严重程度，为解决

这个问题，我国企业开始引入经理股票期权激励制度。但随着 21 世纪初安然、世

通等公司财务丑闻的频频曝光，高层管理人员股票期权激励制度遭到了前所未有

的怀疑和诘难。同时，由于我国现实条件的限制，真正意义上的股票期权并没有

得到实施。

为了把我国的股票期权制度建立在更扎实的基础之上，根据中共中央和国务

院的决定，有关部门目前正在研究和制定经营者股权激励与控制的管理办法。国

务院发展研究中心、国家经贸委、财政部、中国证监会共同发起，中央企业工委、

人事部、国务院体改办等单位参加，于 2000 年9月成立了“中国企业经营者激励

约束机制及有关政策的研究”课题组。2005 年底，中国证监会发布了《上市公司

股票期权激励管理办法》，2006 年10 月中国证监会宣告股权分制改革已经基本完

成。中国企业虽然经过 30 年的改革和发展，但目前的激励与管理控制制度仍然与

发达市场经济中的状况有相差很大，情况迥异：一是多数企业的薪酬制度还是上

级行政机关主导型的，而且薪酬组合中缺少长期激励因素；二是所有者缺位，公

司的薪酬结构严重不合理，使得许多企业中出现经营者自己给自己定薪酬的不正

常情况。这两种情形都在很大程度上影响企业的正常运转，最终损害所有者和其

他利害相关者的利益。即使从那些己经进行了公司化改制的企业来看，也存在类

似的问题，因此有必要研究发达市场经济国家的股权激励与控制制度，引进它们

的成功经验。

国有上市公司股权激励的实证研究分析

本文的理论意义：通过对国有上市高管人员持股比例与反应公司绩效和价值

的能力因素指标进行相关分析，能够从更加微观的层面去评论一个国有上市公司

的股权激励政策的效果，本文还从各微观层面可能影响股权激励措施效果的因素

进行展开分析，可以从不同方面显示出股权激励对该公司各方面能力的影响，从

而有效的验证了国有上市公司股权激励的效果，并为以后是否实施该激励措施提

供了一些方面的参考。同时通过对沪深两市 31 家国有上市公司的高管持股比例与

公司的绩效反应指标进行相关性分析，可以更加明确该公司的各方面的经营状况，

因此，可以大致看出这个公司过去的业绩情况与将来的发展潜力，从而对我们研

究上市公司高管人员的长期激励与公司绩效激励模型，无疑是对完善高管人员激

励理论体系的巨大贡献。

本文的实践意义：从宏观角度,本文的实证分析结果可以用来作为国家在相关

领域制定政策的参考，可以利用股权激励措施相对有效性，调整国有资产的投资

战略，在保值增值的同时也要考虑到在各地区、各行业的平衡。从微观角度，公

司可以将本文的实证研究结果作为参考，利用股权激励措施的相对有效性，特别

是对各盈利指标的影响因素来实现对公司战略的调整，从而做到在保证财务数据

令投资者满意的同时，也能保持公司发展潜力和发展空间。

§1.2 本文的研究内容和方法

§1.2.1 本文的研究内容

本文的主要研究思路如下：本文主要从国有上市公司的高管持股比例与反应

公司各方面能力的财务指标进行相关性分析，在此本文并不延用前人所用的用一

个业绩综合指标来表示公司整体业绩以方便进行整体业绩与高管持股比例的相

关性分析，笔者认为一个公司应该从不同的方面和角度考查其各方面的能力和潜

力，而不是笼统而机械的用一个业绩指标去表示一个公司整体的业绩。本文将从

各角度在不同的方面考查国有上市公司高管持股激励这一激励措施的有效性，特

别是本文选取的成长能力指标。

另外，为了更加清晰和细化这一激励措施的效果，本文还将样本上市公司按

照国有控股比例、公司所在地、所在行业、总资产等因素将这些样本分段、分区

域进行更加细致的研究，详细的分析这一股权激励措施的微观效果，从而为即将

实施此股权激励措施提供更多的考虑因素，为成功的实施此激励措施提供保证。

本文结构安排如下:

第一部分包括第一章和第二章，阐述了课题来源和研究的意义和目的，为本

第一章绪论

文的开展提供背景支持。

第二部分是本文实证研究的铺垫，主要定义了要进行实证研究的各种研究标

量的定义和选取，为本文的核心部分打下基础。

第三部分包括对定性分析和定量分析两部分，在定量分析中建立了研究模型

并实施了实证研究分析，属于本文的核心部分。在此部分本文应用了SPSS软件

考查了变量之间的相互关系。

第四部分显示了实证研究的结论和相应的政策建议，并提出本文研究的展望

和不足之处。

§1.2.2 本文的研究方法

本文主要运用了描述性分析方法和假设检验性分析方法，运用 SPSS 软件对国

有上市公司的年报数据进行处理和分析，其中包括运用主成份分析法对所需指标

进行降维，提取主因子进行分析。

课题目的和意义

国有上市公司股权激励的实证研究分析

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