全流通条件下上市公司控制权转移机制研究
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I
摘 要
在国外，上市公司治理的相关问题都是以股份全流通为条件的；在我国，由
于历史原因使得我们上市公司的股份不是全流通，而是股权分置。股权分置在特
定的历史条件下发挥了一定作用，但是随着我国资本市场的发展，股权分置的制
度设计缺陷逐步显露，是造成我国资本市场低效的根本原因之一，损害了相关者
的利益。基于上述弊端，在 2005 年 4 月我国开始了具有划时代意义的股权分置改
革，随着股权分置改革的深入，以及“大非”、“小非”的逐步解禁，我国必将迎
来真正的全流通时代。
公司控制权是公司治理的核心所在，是保证公司规范经营和公司健康发展的
决定因素。其主要通过控制权市场进行控制权转移来实现其公司治理机制，对管
理者施加影响，使管理行为符合公司及股东的最大利益。同时，也有连接微观企
业治理和宏观资本市场创新的功能。
对上市公司控制权转移问题的研究将涉及到公司相关利益者之间的矛盾，是
上市公司的一次权力重构。本文主要通过对股权分置改革前后我国控制权转移机
制进行理论分析和统计与案例分析，理论分析从国外和国内两个角度进行，重点
是国内的理论分析，国内的理论分析和后面的案例分析相呼应，同时对股改前已
经全流通的五家“三无概念”公司进行统计分析，以期为即将迎来的真正的全流
通时代提供有益借鉴和参考，从中探究前后两者的差异，寻求在全流通条件下如
何通过控制权转移这个机制，更好的保护相关者利益，实现股权分置改革的初衷。
四个章节的具体安排如下：
第一章，绪论部分。在介绍研究背景、意义、方法、思路的基础上，对控制
权转移的相关概念进行梳理，说明了本文后续研究中涉及的相关概念。然后对控
制权转移的研究现状做了综述，为本文研究提供研究依据的同时，提出了本文的
研究角度和意义。
第二章，控制权转移机制的理论分析部分。首先，回顾了国内外主要是国外
关于控制权转移的动因理论，接着对动因理论进行简要地评述。然后，比较分析
了国外两种控制权转移机制，即英美模式和日德模式，并分析了两种模式下控制
权转移机制的差异和原因。最后，比较分析了我国在全流通和非全流通(后统称为
股权分置)条件下控制权转移机制各自所表现的不同特征，解释产生差异的原因。
第三章，控制权转移机制的实证分析部分。实证分析部分主要进行统计分析
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II
和案例分析。在统计分析部分进行了两组分析：其一，分别统计分析了股权分置
条件下(从 1993 年到 2005 年)和全流通条件下(2006 年)控制权转移情况，这组统
计分析主要是和第二章有关股权分置改革前后控制权转移的理论分析进行对比；
其二，是对五家全流通公司从 1993 年以来所发生的控制权权转移的总体情况做了
统计分析，这部分的统计分析和后面案例分析，主要是为在真正全流通条件下的
控制权转移提供借鉴和参考。在案例分析部分，选择了有典型意义的全流通公司
方正科技即延中实业，详细分析了其四次控制权转移事件，其目的是为了对在全
流通条件下如何规范控制权转移机制提供启示。
第四章，结论和建议部分。通过上述研究得到的结论主要是，全流通前后控
制权转移机制有着显著不同的特征，全流通解决了非流通股票流通的问题，并不
是解决我国目前上市公司治理问题的“良药”，也不是可以独立发挥作用的“良药”，
全流通自身同样面临着自己的问题，如何通过控制权转移机制来规范控制权市场、
保护相关者利益不受侵害、最大限度的发挥控制权转移机制的外部治理效果是我
们迫切需要解决的现实问题。据此提出建议，应该进一步优化股权结构、完善法
制环境、强化董事会职能、完善信息功能、加强对中小股东利益的切实保护和对
外资并购行为的严格监管等，通过这些措施完善全流通条件下控制权转移机制，
从而实现股权分置改革的初衷。要做到这些，关键是转变政府职能，依法治市。
关键词：股权分置改革；全流通；控制权；控制权转移；控制权转移机制
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III
ABSTRACT
In foreign countries, related issues of the listed company’s governance take the full
circulation of stock as the conditions. In china, owing to historical reasons, the stock of
our listed companies are not in full circulation, but in the context of
separation of stock control right, which, in some specific historical periods, played a
certain role. However, with the development of China's capital market, the design flaws
about separation of stock control right gradually emerged. It is the fundamental reason
for the low efficiency of China's capital market, and it also harms related shareholders’
interest. Based on the above-mentioned drawbacks, we began the epoch-making reform
on separation of stock control right in April 2005. With the deepening of the reform, and
with “major” and “small” non-tradable stock gradually free from ban, we are bound to
be in a true full circulation period.
The stock control right of the company is the core of its governance, and is also
the decisive factor to ensure that company’s standardized operation and sound
development. The company’s governance mechanism can be realized mainly through
transfer of stock control right by controlling market and through exerting effect on
managers and making companies management conform to the best interests of
shareholders. At the same time, it has the function of connecting micro-enterprise
management with macro capital markets’ innovation.
Study on the transfer of stock control right of Listed company will involve the
interests of its related stakeholders. And it is also a reconstruction of power. This paper
mainly studies the transfer mechanism of stock control right before and after the reform
on separation of stock control right in several ways, which includes theoretical analysis,
statistical and case analysis. Theoretical analysis is done from foreign and domestic
perspective, and the focus is domestic theoretical analysis. The theoretical analysis in
our own country should match with the case analysis. Meanwhile, we do some
statistical analysis on five “Three-Nos” companies, which have been in full circulation
before the reform, so that we can provide useful reference for the coming period of full
circulation. Furthermore, we can explore the differences between the two in order to
explore the way to transfer the mechanism by owning stock control right in full
circulation. In this way, we can protect stakeholders’ interests better to achieve the
primary purposes of the reform on separation of stock control right.
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IV
The paper includes four chapters as follows:
Chapter1 is the introduction. On the basis of introducing the research background,
significance, methods and arrangement about this paper, this chapter explains related
concepts about transfer of stock control right. At the same time, it also introduces the
related concepts which will appear in the following parts. Then it summarizes the
present research situations on transfer of stock control right, which provides the
research basis for the paper and also puts forward the research point of view and
significance of this paper.
Chapter II is the theoretical analysis of the transfer mechanism of stock control
right. Firstly, it introduces the motive theory of the foreign transfer of stock control right,
and then gives a brief review on the motive theory. Secondly, a comparative analysis is
been done between the model of England and USA and the model of Japan and
Germany. Furthermore, it analyzes the differences and reasons for these two transfer
mechanisms of stock control right. Thirdly, it comparatively analyzes the different
characteristics of transfer mechanism of stock control right in the context of our full
circulation and non-full circulation, and also explains the reasons for differences.
Chapter III is demonstration analysis of transfer mechanism of stock control right
which mainly includes statistical analysis and case analysis. The statistical analysis has
two parts: Firstly, the statistical analysis includes the transfer of stock control right in
the context of separation of stock control right (from 1993 to 2005) and full
circulation(2006). This analysis is done to compare with theoretical analysis of the
transfer mechanism of stock control right in the second part. Secondly, it does a
statistical analysis on the general conditions of transfer of stock control right about five
companies in full circulation since1993. The statistical analysis and the following case
analysis provides the reference for transfer of stock control right in real full circulation.
In the part of case analysis, it chooses the typical FangZheng Technology Company and
analyzes the four transfers of its stock control right in detail, in order to provide some
reflection for how to regulate transfer mechanism of stock control right in full
circulation.
Chapter IV is conclusions and advice. Through the above-mentioned study, we can
conclude: the transfer mechanism of stock control right has obvious and different
characteristics before and after the full circulation. The full circulation solved the
circulation problem of non-tradable share, but it can not solve all the problems of
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V
currently listed companies in China, for it can’t function independently. The full
circulation itself is also facing problems. It is an urgent problem needed to be solved in
time about how to regulate the market through transfer mechanism of stock control right,
protect interests of related stakeholders and bring the effect of external governance on
transfer mechanism of stock control right into full play. Based on this, this part gives
some advice. We should further optimize the structure of stock control right, improve
the environment of governing by law, intensify the function of board, complete the
information function, strengthen protection of interests of small and medium-sized
shareholders, strictly supervise the incorporation and purchase of foreign capital, and so
on. The transfer mechanism of stock control right can be improved through these
measures and purposes of the reform on separation of stock control right can be
achieved. To achieve these, the key is to change and complete the government’s
function and govern the stock market by law.
Key words: the reform on separation of stock control right; full
circulation control right; transfer of control right; transfer mechanism of
control right
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VI
目 录
第一章 绪 论 ………………………………………………………1
第一节 研究背景意义和方法思路 ……………………………1
第二节 相关概念 ………………………………………………3
第三节 国内外研究现状……………………………………… 7
第二章 上市公司控制权转移理论分析 ……………………………11
第一节 控制权转移的动因分析………………………………11
第二节 国外控制权转移机制分析……………………………14
第三节 我国控制权转移机制分析……………………………16
第三章 我国上市公司控制权转移机制实证分析 …………………28
第一节 上市公司控制权转移统计分析………………………28
第二节 全流通案例分析………………………………………38
第四章 研究结论和政策建议 ………………………………………48
第一节 研究结论………………………………………………48
第二节 政策建议………………………………………………50
参考文献………………………………………………………………61
附 录………………………………………………………………65
致 谢………………………………………………………………66
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1
第一章 绪论
第一节 研究背景意义和方法思路
一、背景和意义
股权分置改革终于打破坚冰，“开弓没有回头箭”，经过 2 年多的改革，我国
资本市场正在迎来真正的全流通时代，更加激烈的控制权转移将逐步恢复我国资
本市场的资源配置和资产定价等功能。资本市场的主体是上市公司，上市公司的
好坏对资本市场功能的发挥起着基础性的作用，而上市公司的好坏与公司治理有
着紧密的关系，公司治理的好坏与控制权又有直接的联系，与控制权密切相关就
是控制权转移问题。
控制权的转移作为公司资本运作的重要内容，它将会导致股权结构变化和重
新优化组合，对于公司治理结构、经营绩效都产生重要的影响，是上市公司治理
机制不可或缺的组成部分。我国控制权的转移有着与国外相同问题，更带有我国
资本市场的特色，在全流通时代，深入讨论和研究控制权转移理论，对于健全和
完善我国股权分置改革后上市公司的治理机制有着很重要的理论意义。
从股权分置改革后资本市场相关信息来看，无论举牌，还是增持，国内的控
制权市场已经悄然萌生，而这又将带来资本市场高潮迭起的好戏。过去我国股市，
尽管也曾经发生过举牌收购案例，但却没有形成有规模的控制权市场。与国外成
熟市场相比，国内的控制权转移多数是以场外交易来形成，真正通过二级市场实
现控制权转移的很少，仅仅有五家“三无”概念类上市公司出现过。而在全流通
时代已经来临的今天，上市公司的控制权，尤其是那些处于行业龙头地位的上市
公司，不得不开始关注如何牢固掌握公司的控制权，防止恶意收购以及控制权丢
失。同时在外资大举进入我国资本市场，针对一些跨国公司把并购目标锁定为必
须控股、必须是行业龙头企业、未来预期年收益率必须高于 15%的现状，如果听凭
任意发展，经济安全和国家安全将十分危险。因此，通过控制权转移机制的研究，
对如何规范很不完善的控制权市场，改进上市公司重大重组管理制度，保护国家
利益、公司利益和社会公众投资者合法权益不受侵害等方面很有现实意义。
二、研究方法
(一)理论分析和实证检验相结合。先从理论方面对控制权转移进行讨论，然
摘要：
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浙江财经学院硕士学位论文I摘要在国外，上市公司治理的相关问题都是以股份全流通为条件的；在我国，由于历史原因使得我们上市公司的股份不是全流通，而是股权分置。股权分置在特定的历史条件下发挥了一定作用，但是随着我国资本市场的发展，股权分置的制度设计缺陷逐步显露，是造成我国资本市场低效的根本原因之一，损害了相关者的利益。基于上述弊端，在2005年4月我国开始了具有划时代意义的股权分置改革，随着股权分置改革的深入，以及“大非”、“小非”的逐步解禁，我国必将迎来真正的全流通时代。公司控制权是公司治理的核心所在，是保证公司规范经营和公司健康发展的决定因素。其主要通过控制权市场进行控制权转移来实现其公司治理机...
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