企业经营者人力资源定价研究

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3.0 赵德峰 2024-11-19 4 4 622.5KB 62 页 15积分

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摘要

知识经济的兴起，使得人力资本的作用和地位进一步强化，人力资本逐步成

为新经济发展的动力。人力资本是存在于人体之中的具有经济价值的知识、技术、

经验和能力等质量因素之和。近二十年来，随着现代企业理论、人力资本理论、

激励理论等理论研究的深化，经营者人力资本价值越来越被人们所认识，西方理

论界和企业界试图通过年薪制、股票期权制以及其它长期激励制度安排，来在企

业的价值和经营者人力资本价值建立一种逻辑联系，从而激励经营者努力工作，

以便使股东的非人力资本和经营者知识资本同时升值。这种努力已经取得明显效

果，现在，年薪制、股票期权制以及其它长期激励制度作为企业收入分配的不同

形式，己被各国企业广泛采用。近年我国经济理论界和很多企业也在尝试年薪制

和股票期权制。

但是，如何对经营者人力资本进行定价，企业经营者的年薪究竟定多高，给

经营者多少数量的股票期权，才能够体现经营者人力资本比较公平的价格？已有

的研究和实际做法都是建立在简单的描述性研究和传统的企业财务投入成本分析

基础之上，投入角度的经营者人力资本定价方法存在较大的局限性。本论文借鉴

现代财务理论，从产出的角度，通过经营者的财富收入对经营者人力资本进行定

价，经营者在某一时期的人力资本价值增量等于该时期财富收入的加总。经营者

财富收入可以分为无风险的工资、奖金收入，和风险的股票和股票期权收入，对

风险收入特别是经营者股票期权收入价值的确定成为经营者人力资本定价问题的

难点。本文运用确定性等价值方法，建立了经营者股票期权确定性等价值模型，

以便对经营者股票期权进行恰当定价，进而对经营者人力资本进行定价。除此之

外，本文对影响经营者人力资本价值的因素进行了分析，得出经营者人力资本价

值与经营者的无风险财富的数量正相关，与经营者的持股数量负相关，与经营者

的风险厌恶程度负相关。

最后，通过随机抽取沪、深两地资本市场的股票进行了实例研究，验证了本

文所建立模型的合理性和实用性。并在经营者人力资本定价的基础上，给出进一

步研究的思路

关键词：经营者人力资本定价模型经营者股票期权确定性等价值

ABSTRACT

Human capital refers to the sum total of such internalized and acquired factors as

knowledge, skill, experiences and competence which possess economic value. With the

further study on modern enterprise theory, human capital theory and incentive theory,

the value of the executive human capital is often emphasized by the people in the latest

twenty years. Some scholars and some entrepreneurs tried to establish the logical

relation between the value of executive human capital and the value of the enterprise,

which can motivate the managers to work hard for both themselves and their

stockholders. Some effects were gained in the past few years.

However, it is quite difficult to value the executive human capital. It is also

difficult to determine how many annual salary and stock options should be given to the

managers. The traditional analysis on the pricing model of human capital is based on

the simply descriptive study and the financial history cost of executive human capital

in the viewpoint of input, which has many restricted aspects.

This dissertation provides a method in the viewpoint of output, which believes the

value of executive human capital should refer to the sum total of the earnings of the

executives. The increased value of executive human capital equal with the total value

of the component of the earnings such as salary, bonus, stock and stock options. The

pricing of venture fortune, especially the executive stock option, is the difficulty of

pricing of executive human capital. The method of certainty equivalent is adopted in

the dissertation to establish the pricing model of human capital. Then the pricing model

of executive human capital is worked out.

Furthermore the factors which influence the executive human capital have been

discussed in the dissertation. Some conclusions are drawn as follows: Firstly, the value

of executive human capital is a increasing function of the certainty earnings. Secondly,

the value of executive human capital is decreasing in the quantity of stock. Lastly, the

value of executive human capital is a decreasing function of his risk aversion.

Finally, some data of listed companies in China are chosen to make positive tests

on the pricing model of executive human capital provided in the dissertation. The

certainty equivalent pricing model of the executive human capital are proved correct

and reasonable. The issues to be addressed in the future are raised on the base of the

main research conclusions in the dissertation.

Key Words: Executive Human Capital, Pricing Model, Executive

Stock Option, Certainty Equivalent

中文摘要

ABSTRACT

第一章绪论 ......................................................1

§1.1 引言 ........................................................ 1

§1.2 研究的理论基础 .............................................. 2

§1.2.1 人力资本理论 .......................................... 2

§1.2.2 现代企业理论 .......................................... 4

§1.3 期权与经营者股票期权 ........................................ 5

§1.4 国内研究现状 ................................................ 6

§1.5 本文主要研究结构 ............................................ 7

第二章人力资本理论概述 .............................................8

§2.1 人力资本的概念 .............................................. 8

§2.1.1 人力资本概念 .......................................... 8

§2.1.2 人力资本的特征 ........................................ 9

§2.1.3 人力资本的分类 ....................................... 10

§2.1.4 人力资本理论研究的意义 ............................... 11

§2.2 本文研究思路 ............................................... 13

§2.2.1 经营者人力资本的特质 ................................. 13

§2.2.2 本文研究思路 ......................................... 15

第三章经营者人力资本的定价研究 ....................................17

§3.1 经营者人力资本定价的必要性 ................................. 17

§3.1.1 对经营者人力资本合理定价是实现现代企业制度的必然有求 . 17

§3.1.2 对经营者人力资本合理定价是完善公司治理机制的必然要求 . 18

§3.1.3 对经营者人力资本合理定价是对经营者进行激励的基础 ..... 19

§3.2 投入角度经营者人力资本定价方法剖析 ......................... 21

§3.2.1 经营者人力资本投资定价分析 ........................... 21

§3.2.2 影响经营者人力资本成本因素 ........................... 23

§3.2.3 投入角度经营者人力资本定价模型 ....................... 25

§3.2.4 投入角度经营者人力定价方法的评价 ..................... 26

§3.3 产出角度经营者人力资本定价研究 ............................. 28

§3.3.1 经营者人力资本价值分析 ............................... 28

§3.3.2 布莱克-斯克尔斯经营者股票期权定价模型的局限性分析 .... 29

§3.3.3 经营者股票期权确定性等价模型的建立 ................... 31

§3.3.4 产出角度经营者人力资本定价方法的评价 ................. 35

§3.4 小结 ....................................................... 35

第四章经营者人力资本价值的影响因素分析 ...........................37

§4.1 经营者人力资本价值与无风险财富的相关性分析 ................. 37

§4.2 经营者人力资本价值与持股数量的相关性分析 ................... 38

§4.2.1 经营者股票期权价值与持股数量的相关性分析 ............. 38

§4.2.2 经营者人力资本价值与持股数量的相关性分析结论 ......... 40

§4.3 经营者人力资本价值与风险厌恶系数的相关性分析 ............... 41

§4.3.1 经营者股票期权价值与风险厌恶系数的相关性分析 ......... 41

§4.3.2 经营者人力资本价值与风险厌恶系数的相关性分析结论 ..... 42

第五章经营者人力资本定价实例分析 ................................44

§5.1 样本数据的选择 ............................................. 44

§5.2 相关参数的统计估计 ......................................... 47

§5.3 经营者人力资本价值的计算 ................................... 49

§5.3.1 样本股票经营者范围的界定 ............................. 49

§5.3.2 经营者股票期权数量的计算 ............................. 49

§5.3.3 经营者股票期权价值的计算 ............................. 50

§5.3.4 经营者人力资本价值的确定 ............................. 51

§5.4 小结 ....................................................... 52

第六章结束语 .....................................................54

§6.1 主要研究结论 ............................................... 54

§6.2 进一步研究的思路 ........................................... 56

参考文献 ............................................................ 57

在读期间公开发表的论文和从事的科研项目 ..............................59

致谢 ..............................................................60

第一章绪论

§1.1 引言

以人力资本为核心推动、以高新技术为主要产出是知识经济的基本特征[1]。

传统劳动力在价值形成中的作用出现分化，体力在价值创造中的作用越来越小，

逐步退出价值形成过程；以知识、技术、信息堆砌为特征的智力在价值创造中的

作用则不断加强，占据主导地位，成为价值增值的主体[2]。人力资本理论认为，

资本存在着两种形态，一种是传统意义上的资本，称为非人力资本；另一种是人

的知识、经验、技术和能力等称为人力资本。两种资本存在质的区别，不同的资

本形态在经济发展中的作用存在着巨大差别，在知识经济时代，物质资本的作用

将不断减弱，而人力资本的作用将得到加强。

尽管在我国还看不出物质资本作用削弱的迹象。但人力资本作用的加强却是

有目共睹的。对于一个企业而言，最引入注意，也是最重要的无疑是经营者人力

资本。在西方，正是由于对经营者人力资本定价的探索，带来了“经理革命”和

企业制度的变迁。在我国，经营者人力资本定价正成为企业改革中的一个关键问

题，不过人力资本理论目前仍是一个新兴理论，人力资本定价问题即使在发达国

家也不能得到完美解决。我国的经营者人力资本定价，也只是处于探索阶段，遇

到的困难特别多：例如我国多数企业都是国有企业，计划经济的思想根深蒂固，

尽管国企改革已有时日，但多集中于资本结构、产权制度方面，对经营者人力资

本概念可能很多企业还没有形成，更不用说定价了；由于经营者人力资本的难以

识别性，它的定价缺乏统一标准，仅以业绩为标准的定价方式己受到越来越多的

批评，通过测评方式对经营者的人力资本定价，一来没有有效的测评系统，二来

我国也缺乏专业的测评中介机构，这种方式同样不能奏效。除此之外客观的环境

与制度的缺陷也同样制约着经营者人力资本定价理论的发展，例如全社会对经营

者人力资本的认同；完善的经理人市场；经营者的市场选拔制度，发达的市场体

系（包括产品市场、资本市场），合理的企业制度等，这些条件的缺乏都增加了经

营者人力资本定价的难度。

报酬收入无疑可以表示为经营者人力资本的一部分，而股票期权同其它收入

分配形式一起通过比例安排组成了经营者人力资本的货币形式，当经营者人力资

本定价是有效的，这种制度安排即可以被认为是可行的，各种激励机制包括股票

期权可以最大限度发挥其功能。但当人力资本定价无效或没有经营者人力资本概

念的约束时，这些综合在一起的报酬收入会产生两种后果：一种是无论经营者收

入多少，他们都会觉得不够，都达不到他心目中的理想标准（这种标准当然是水

企业经营者人力资本定价研究

涨船高的，即随收入的增加而增加）；另一种认为收入太高，怕扩大贫富差距而不

敢拿（这种情况在我国是司空见惯的，但大部分人做的恐怕是表面功夫，他们的

在职消费、隐性收入决不会比这种公开化了的收入少，但那是无人注意的，可以

收或用的心安理得）。两种态度截然相反，但对激励机制的削弱作用却是相同的，

无论是认为自己的价值被低估或是被高估（不论是处于何种心理），他都不可能安

于现状，对于前者，期权收益已不是最高利益，企业长期利益不可能再与被授予

人的利益挂钩，对于后者则是不能太努力，否则不好交代。经营者股票期权是金

融创新在收入分配领域的应用，也可以说是激励制度的创新。但激励制度同经营

者人力资本又是不同概念，不能认为实施经营者股票期权计划就一定将被授予人

与企业利益联系起来，可以高枕无忧了，对人力资本做出合理估计并在此基础上

合理安排各种激励制度，同样是正确使用经营者股票期权的一个前提。

§1.2 研究的理论基础

在早期,许多经济学家在经济增长研究与收入分配研究的过程中，为人力资本

理论领域做了大量铺垫性的研究，他们构建了人力资本理论的一些基本框架，但

这些经济学家对人力资本的研究主要从宏观角度进行的。现代企业理论的发展把

微观角度人力资本的研究提上了日程。经营者人力资本定价研究的理论起源主要

有以下两个：

§1.2.1 人力资本理论

现代人力资本理论从正式形成至今只不过是 50 多年的时间，但是在过去二三

百年的经济学文献中，至少自威廉·配第以来，不乏有关人力资本思想的阐述。

许多著名的经济学家都曾从不同的方面、不同的角度提出和阐述过人力资本的观

点和思想。从宏观角度对人力资本的研究主要经历了以下四个阶段[3]：

1.古典人力资本理论的萌芽阶段

在过去二、三百年的经济学研究文献中，至少自威廉·配第以来，不乏有关

人力资本思想的阐述。威廉·配第在其代表作《政治算术》中，根据劳动价值论，

提出了“土地是财富之母，劳动是财富之父”的著名命题，并充分肯定了人的经

济价值。亚当·斯密在《国富论》一书中区分了四种固定资本，其中第四种固定

资本就是由“一个社会全体居民或成员所拥有的有用能力”所构成，第四种资本也

就是现在意义上的人力资本。这一阶段还没有形成完整的人力资本理论。

2.近代人力资本理论的创立阶段

20 世纪中叶，经济学的发展遇到了许多新的困难和挑战。新古典经济的增长

理论，紧抓着“资本同质、劳动同质”这一假设不放，而基于这种假设的一些理

第一章绪论

论却与许多经济事实不相符或彼此矛盾，从而产生了一系列“经济之谜”[注1]。为寻

求这些“经济之谜”的解决方案，人们把对人力资本理论的研究提上了议程。本世

纪50 年代末、60 年代初，舒尔茨[4]和明赛等人从各自的研究领域出发构建起了人

力资本理论的研究框架。由于他们对人力资本的研究目的是为了解决经济之谜，

所以这一阶段理论多集中在经济增长研究与收入分配研究方面。以劳动要素分析

为中心的一般人力资本理论形成了。

3人力资本理论的成长阶段

随着研究的进一步深入，贝克尔从家庭生产和个人资源分配角度系统地阐述

了人力资本与人力资本投资问题[5]。从而为人力资本的性质、人力资本投资行为

提供了具有说服力的理论解释。到了 20 世纪 60、70 年代，出现了对人力资本研

究的热潮，研究领域主要包括人力资本投资形式与途径的研究，包括教育、在职

培训、迁移和信息等投资形式和途径；人力之本投资收益研究，主要集中在个人

与社会的经济研究两个方面；人力资本投资与收益微观模型研究，主要是教育模

型和生命周期模型；人力资本与经济增长关系研究，人力资本与技术进步和劳动

生产率关系的研究；人力资本与个人收入分配关系研究等。

4人力资本理论研究的发展阶段

20 世纪 70 年代后期，人力资本理论研究发展的势头与 60 年代相比，大大减

弱了。直到 20 世纪 80 年代后期，人力资本理论研究的势头再次涌起，其研究热

点主要集中在“内生性经济增长”。研究所建立的“增长模型”或“发展模型”中都把

人力资本视为最重要的内生变量，特别强调了人力资本存量和人力资本投资在内

生性经济增长和从不发达经济向发达经济转变过程中所起的首要作用。人们将人

力资本理论的研究扩展到以构建技术内生化的增长模型为中心的人力资本理论。

注1：经济增长之谜主要有：（1）现代经济增长之谜：主要有一些美国经济学家（S.库兹沦茨，

1952；舒尔茨，1953 等人）发现美国的产出增长率远远高于投入要素的增长率。（2）库兹沦

茨之谜—库兹沦茨在 1961 年发现：在美国经济增长的同时，其资本形成的速度却下降了。（3）

里昂惕夫之谜—里昂惕夫在 1956 年发现：根据当时流行的比较贸易理论，在美国这样一个资

本充裕国家，应当出口资本密集型产品。但里昂惕夫对美国 1947 年贸易要素的构成的研究表

明，美国出口的大部分是劳动密集型产品。（4）工人收入增长之谜： 50 年代以来，美国等西

方国家的工人实际收入水平普遍得到大幅度的提高，而劳动工时却大大缩短了。（5）个人收

入分配平均化趋势之谜：美国和西方国家的个人收入统计资料表明：二战后，这些国家的个

人收入分配之间的差别呈现出逐步缩小的趋势，中产阶级越来越大。

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摘要知识经济的兴起，使得人力资本的作用和地位进一步强化，人力资本逐步成为新经济发展的动力。人力资本是存在于人体之中的具有经济价值的知识、技术、经验和能力等质量因素之和。近二十年来，随着现代企业理论、人力资本理论、激励理论等理论研究的深化，经营者人力资本价值越来越被人们所认识，西方理论界和企业界试图通过年薪制、股票期权制以及其它长期激励制度安排，来在企业的价值和经营者人力资本价值建立一种逻辑联系，从而激励经营者努力工作，以便使股东的非人力资本和经营者知识资本同时升值。这种努力已经取得明显效果，现在，年薪制、股票期权制以及其它长期激励制度作为企业收入分配的不同形式，己被各国企业广泛采用。近年我国经...

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