基于处置效应的投资行为研究
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ABSTRACT
第一章 绪论.........................................................1
§1.1 课题的研究背景............................................1
§1.2 课题的研究意义............................................2
§1.3 课题主要研究内容..........................................2
第二章 证券投资行为与处置效应的研究综述.............................5
§2.1 证券投资行为研究综述......................................5
§2.1.1 传统投资行为理论与行为金融投资理论的两大争议.........5
§2.1.2 投资行为心理偏差分析.................................6
§2.1.3 证券市场投资策略.....................................9
§2.1.4 典型的投资行为模型..................................10
§2.2 处置效应的研究综述........................................11
§2.2.1 处置效应的理论基础——展望理论......................12
§2.2.2 处置效应的相关研究回顾..............................14
§2.2.3 国内处置效应研究的不足..............................17
第三章 处置效应的实证检验分析......................................19
§3.1 数据和数据处理............................................19
§3.1.1 数据................................................19
§3.1.2 参考点的确定........................................19
§3.1.3 盈亏的确定..........................................20
§3.1.4 数据处理............................................21
§3.2 实证分析..................................................22
§3.2.1 方法的提出..........................................22
§3.2.2 算法的分析..........................................23
§3.2.3 处置效应的整体存在性检验............................24
§3.2.4 投资者类别因素检验..................................24
§3.2.5 股票流通市值因素检验................................25
§3.2.6 市场走势检验........................................26
第四章 处置效应对股票价格及成交量影响的关系模型....................29
§4.1 股票价格行为模型回顾.....................................29
§4.1.1 股票价值模型........................................29
§4.1.2 几何布朗运动模型....................................29
§4.2 正反馈交易者..............................................30
§4.3 股票成交量模型............................................31
§4.3.1 基本假设............................................32
§4.3.2 处置效应交易者的需求函数............................32
§4.3.3 参考价格的确定......................................33
§4.3.4 模型的构建..........................................33
第五章 处置效应的原因分析..........................................35
§5.1 处置效应的原因分析........................................35
§5.1.1 心理学因素..........................................36
§5.1.1 理性因素............................................38
第六章 结论与建议..................................................39
§6.1 主要结论..................................................39
§6.2 相关政策建议..............................................40
§6.2.1 对我国证券市场监管的建议............................40
§6.2.2 对个体投资者的建议..................................41
§6.2.3 对公司、企业高管人员的建议..........................42
§6.3 存在的不足及展望..........................................42
参考文献...........................................................45
第一章 绪论
第一章 绪论
§1.1 课题的研究背景
本文选题来源于导师主持的国家自然科学基金项目《投资者行为规律与行为
模型研究》（项目编号 70471066）。
投资者是证券市场的经济行为主体，他们根据所获取的相关信息进行决策，
并承担由此带来的收益或损失。作为经济主体，投资者最主要的特征就是进行投
资决策行为。在决策过程中，投资者会把他们搜寻到的信息，他们对经济前景的
预期通过投资行为反映到股票价格及其波动上。从某种意义上说，投资者投资行
为决定着股价的波动，影响着证券市场的效率。
投资者行为的研究由来已久，主要分为理性和有限理性两个阶段。传统的投
资理论是以投资者的理性人假说和有效市场理论为基础的理论体系，投资决策过
程被抽象为理性投资者追求主观预期效用最大化。它的主要研究对象是投资者的
最优证券组合决策，和在资本市场达到均衡时的资产定价理论。
然而，到了二十世纪八十年代，传统的投资理论逐渐受到了现实和理论的双
重挑战。理论上，投资者完全理性的假设被动摇。而在现实中，传统投资理论的一
些预测和来自现实资本市场的数据相违背，比如一些关于整体股票市场的表现、
股票平均收益的横截面分析以及个体投资者的交易行为等事实无法用传统的投资
理论来解释，于是基于行为心理的新的投资理论，也就是行为金融应运而生，新
的投资行为理论借鉴并保留了某些最优化原则的最一般的理论范式的前提下，将
心理学、社会学等一些人文社会科学的研究结果应用到证券市场中去，构建一个
与现实更加接近的投资行为分析框架。
投资者是证券市场构成要素中最核心的因素，而投资行为更是投资者投资意
愿、性格、投资理念等的外在表现，对投资行为的研究是探索投资者和证券市场的
有效途径。在我国，随着证券市场的逐渐成熟，对投资行为的研究也逐渐增多。处
置效应是研究投资行为规律的一个重要组成部分，是一种比较典型的投资者认知
偏差，所谓处置效应，是指投资者在出售资产时表现为对投资盈利的“确定性心
理”和对亏损的“厌恶心理”。具体表现：一是投资者更愿意在盈利时卖出持有
的资产，不愿卖出那些比他们购买时价格低的资产；二是投资者总是长时间的持
有那些持续下跌的资产，而过快的出售那些盈利的资产。
处置效应在国外的大量研究中被认为是投资者非理性行为的体现，首先如果
出于税收的考虑，投资者应该卖掉亏损的股票而不是盈利的。其次，投资者卖掉
盈利的股票并不是投资者掌握了关于未来利空的消息，事实显示，投资者卖出的
股票收益比他们继续持有的股票收益还要高。
因此对处置效应的研究有着很强的理论和实践意义，投资者是怎样确定自己
处于亏损还是盈利状态；处置效应在各种影响因素下又有着怎样不同的表现，这
些因素又是怎样影响处置效应，进而影响成交量，最终影响整个证券市场的。这
1
基于处置效应的投资行为研究
些都需要更进一步的研究和探讨。
§1.2 课题的研究意义
处置效应是研究投资行为规律的重要组成部分，在当前的市场环境下，研究
证券投资者的投资行为和表现具有重大的理论和现实意义。
首先，研究处置效应是研究证券市场有效性的重要途径之一，对完善和规范
我国的证券市场具有重要的借鉴意义。由于我国证券市场发展历史较短，具有高
投机性、高换手率以及个股和市场频繁剧烈波动的特点，并没有建立完善的证券
市场管理机制，信息不对称情况比较普遍，造成了一些投机和违规行为，极大得
损害了投资者的利益。而通过研究投资者的处置效应，可以了解投资者的实际决
策行为的规律和理性的程度，从而完善证券市场的微观基础，提高证券市场的有
效性，对监管部门制定合理的证券市场发展政策和监管政策也能起到参考作用。
其次，我国证券市场上充斥着短线投机的观念。很多投资者入市的主要原因
就是通过差价获利，在这种投资理念的指导下，基本面因素对股票的需求和供给
的影响力相对减弱，心理因素的影响更能左右投资者的投资行为。因此研究处置
效应，发现其规律，可以引导投资者的投资行为，使其更理性的进行投资决策。
保护广大投资者的利益，进而保证整个证券市场稳定健康发展。对于机构和企业
投资者，有助于经理人克服在公司理财中的偏差，做出理性的财务决策，避免其
寻租行为和一些与股东价值想违背的行为，提高其投资管理水平。
§1.3 课题主要研究内容
本文主要研究了证券市场投资行为在卖出决策上的一种偏差——处置效应。
用实证的方法分析了处置效应的影响因素，并在此基础上提出适当的假设，通过
两种不同价值函数，构建了一个处置效应对股票价格及成交量影响的关系模型，
以此讨论了处置效应对股价变化预期与股市成交量变化的影响，最后，在分析处
置效应成因的基础上，对证券市场监管、个体投资者以及公司企业高管人员提出
若干对策和建议。本文一共有六章的内容，各章节的具体内容如下：
第一章为绪论部分，主要阐述了课题的研究背景、研究意义以及论文的主要
内容和研究框架。
第二章为理论研究综述部分，阐述了投资行为国内外的研究现状，主要分两
个部分，一是证券投资行为的研究综述，论述了投资行为的心理偏差，证券市场
的投资策略以及典型的投资行为模型；二是处置效应的理论基础，相关研究回顾
以及国内外研究的不足。
第三章是处置效应的实证检验，利用证券公司营业部的账户数据进行处置效
应影响因素的检验，主要分投资者类别因素、流通市值因素以及市场走势因素。并
在实证结果的基础上分析了我国证券市场投资行为的特点。
第四章是通过两种不同价值函数，构建了一个处置效应对股票价格及成交量
影响的关系模型，并以此讨论了处置效应对股票成交量的预期影响。
第五章在实证研究和模型讨论的基础上，对处置效应的成因从心理因素和理
性因素两个方面进行了系统的分析和阐述，并创造性的将处置效应与公司金融结
2
第一章 绪论
合起来。
第六章也就是最后一章，对整篇论文进行回顾和总结，在研究结论的基础上
提出了相关政策建议，最后指出本文研究中的不足，并对以后的研究进行展望。
本文的研究流程框架见下图：
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作者：陈辉
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